Автор: Меггі Лейк (Інтерв'юйований: Кевін М'юр)
Упорядник: Shenchao TechFlow
Вступ Shenchao: Під зовні спокійною поверхнею індексу S&P американські акції влаштовують захопливу сцену шаленого підводного штовхання: кошик переможців і переможених у сфері ШІ від Goldman Sachs обвалився на 55% за пів року, тоді як «Велична сімка» була піднята до небес завдяки безпечним фондам, що згуртувалися, а різка негативна кореляція між окремими акціями штучно маскує приховану волатильність індексу.
Досвідчений керуючий макро-хедж-фондом Кевін М'юр проникливо зазначає, що ринковий наратив щодо капітальних витрат на інфраструктуру ШІ зазнає шару за шаром колапсу та відступу: спочатку стверджувалося, що це оплачуватиметься за рахунок достатнього вільного грошового потоку, потім це виродилося в фінансування за рахунок низьковідсоткового боргу, а тепер, коли витрати на запозичення злетіли, ринок анестезував себе фінансуванням через випуск акцій — типова небезпечна характеристика пізньої стадії бульбашки. Водночас мікроторговельні механізми, представлені мультистратегічними кількісними хедж-фондами (Pod Shops) та чутливим до податків довго-коротким хеджуванням (TALS), змушують велику кількість сильно зашортених акцій зазнавати повільної, невблаганної смерті від тисячі порізів, яка ніколи не буде покрита.
На цій викривленій макро-шахівниці розумні гроші не повинні сліпо грати в переоціненій технологічній лихоманці, а мають націлитися на реальні активи з більш асиметричними шансами на успіх: охопити Канаду, яка вітає економічне відродження та бум капітальних витрат, і бразильський ринок, який був несправедливо вбитий передвиборчими настроями та володіє глобально критичними товарними запасами й проциклічною енергетичною еластичністю.
Для фінансових ринків це надзвичайно критичний тиждень: ось-ось вийде масивна хвиля звітів важковаговиків, а засідання Федеральної резервної системи з питань процентних ставок також настає за розкладом. Тиждень розпочався з кульмінацій: передовий гігант ШІ Anthropic офіційно подав заявку на IPO (технологічні акції зраділи цьому), тоді як несподівана перемога президента Лули на виборах у Бразилії спричинила бурхливі наслідки (бразильський фондовий ринок явно сприйняв це погано).
На щастя, відомий макро-аналітик Кевін М'юр, автор «The Macro Tourist», приєднався вчора до нашого подкасту «Talking Markets», щоб допомогти нам розвіяти туман і розібратися в заплутаній логіці, що стоїть за всім цим...
Ринок медоїда
Зображення: Медоїд не переймається
«Озирнувшись навколо, на ринку вже з'явився мільйон крихітних попереджувальних сигналів, що блимають небезпечними червоними вогнями, але люди, здається, завжди знаходять один привід за іншим, щоб заплющити на них очі», — сказав Кевін. «На мою думку, це надзвичайно тривожний ринок. Я дуже вражений тим, що, попри все це, всі поводяться так сліпо самовдоволено».
Один із найтиповіших випадків — еволюція наративу щодо джерел фінансування будівництва інфраструктури ШІ:
«Колись переважала думка, що бульбашка взагалі не має значення, адже все це оплачується за рахунок масивного вільного грошового потоку...»
"Потім цей аргумент виродився в 'це не має значення, тому що вони можуть позичати гроші, випускаючи облігації за надзвичайно низькою вартістю'... і тепер, коли вікно дешевого позичання закрилося, вони почали втішати себе словами: 'це все одно не має значення, тому що вони можуть залучити фінансування, випускаючи більше акцій'."
У межах ринку відбулася масштабна секторна ротація
Кевін нещодавно написав ґрунтовний дослідницький звіт (натисніть тут, щоб прочитати оригінал), у якому він висвітлив такі ключові факти:
22 червня цього року кошик Goldman Sachs "AI Winners vs Losers Basket" зріс аж на 94,2% з початку року. За той самий період Nasdaq зріс на 21%, а S&P 500 — на 10%.
Однак відтоді хедж-кошик Goldman Sachs упав на 55% від свого максимуму, тоді як Nasdaq впав лише на 4%, а S&P 500 залишився практично без змін... Водночас сім величних американських технологічних гігантів Magnificent 7 продовжували "злітати вище".
"Отже, середовище, у якому ми зараз перебуваємо, зазнало масштабної внутрішньої секторної ротації", — пояснив Кевін. "Під поверхнею вирує бурхливе сум'яття, тоді як за останні шість місяців широкі індекси ледве зрушили з місця".
Іншими словами, кореляція між окремими акціями впала до надзвичайно низького рівня. Це нагадує білого лебедя, який виглядає елегантно й спокійно на поверхні води, тоді як під водою його лапи шалено гребуть і б'ють, здіймаючи безліч мулу та бризок.
"Ця надзвичайно сильна негативна кореляція між окремими акціями зрештою придушила фактичну волатильність індексу в цілому", — сказав Кевін. "Ми стали свідками стількох кровопролитних подій і різких розбіжностей, але сам індекс ледве зрушив з місця".
То що ж саме спричинило цю серйозну відсутність кореляції? Кевін перелічив кілька різних ринкових гіпотез, зокрема:
ШІ є трансформаційною революційною технологією, і проривні великі технології часто "зрештою породжують надзвичайно дивергентні ринки подібної форми". Ступінь згоди Кевіна з цією думкою — "лише трохи", але він надає більшої ваги...
...мультистратегічним кількісним хедж-фондам (Pod Shops): "Зараз існує велика кількість учасників ринку, які торгують способами, цілком відмінними від тих, що були в останні кілька десятиліть. Раптом трейдери більше не просто відкривають довгі позиції; натомість кожна довга позиція, яку вони відкривають, повинна бути суворо зіставлена з відповідною короткою позицією".
TALS (податково чутливе довго-коротке хеджування): ШІ-бот дав цьому дуже просте пояснення:
Зображення: Пояснення механізму роботи стратегії TALS (податково чутливе довго-коротке хеджування)
"Коли одна з довгих окремих акцій падає, керуючий фондом рішуче продає її, миттєво фіксуючи збиток капіталу для заліку податків, і негайно замінює її іншою висококорельованою еталонною акцією", — сказав Кевін, — "а коли одна з зашортених акцій зростає, вони викуповують її для закриття позиції і так само замінюють її іншою новою ціллю для шорту".
Якщо ви помітите, що певні акції постійно "повзуть вниз без кінця", це, найімовірніше, тому що вони несуть "надзвичайно високу частку коротких позицій, які ніколи по-справжньому не закривалися, і причина, чому шорти повільно закриваються, частково зумовлена механізмом ребалансування стратегії TALS".
Кевін наголосив, що суть проблеми полягає в тому, що ця модель роботи "створює всілякі серйозні мікроструктурні викривлення на ринку".
Канадське економічне відродження?
Понад рік тому Кевін написав статтю про основну логіку бичачого погляду на Канаду (натисніть тут, щоб прочитати).
Його аналітична логіка на той час полягала в тому, що незалежно від того, хто зрештою переможе на виборах — Марк Карні чи П'єр Пуальєвр, — "політичний та економічний маятник країни хитається вправо, і вона проводитиме економічні реформи більш серйозно й щиро, вживаючи всіх прагматичних і необхідних заходів", — зазначив Кевін.
«І саме це й сталося. Марк Карні аж ніяк не є якимось відірваним від реальності, чистим радикальним екологістом. Попередній лідер за своїм походженням був не більше ніж учителем середньої школи, тоді як Карні — справді важковаговик, який глибоко розуміється на фінансах і капітальних операціях».
«За минулий рік канадський ринок стрімко зростав», — сказав Кевін. «Багато людей просто не усвідомлюють, що фактична динаміка канадського фондового ринку всебічно перевершила індекс S&P 500».
«Визнаю, що підйом енергетичних акцій завдяки геополітичним конфліктам, безумовно, відіграв важливу роль, але глибша реальність полягає в тому, що Канада справді здійснює зміни, необхідні для пожвавлення власної економіки... загальний діловий клімат у країні стає більш сприятливим для бізнесу».
Але він дотримується відносно негативного погляду на банківський сектор Канади, оскільки вважає, що поточні оцінки банківських акцій настільки високі, що відірвалися від фундаментальних показників.
«Тому продавайте в коротку позицію або продавайте внутрішні банки Канади, відкривайте довгі позиції на базову сировину, відкривайте довгі позиції на реальну економіку та продовжуйте купувати енергетичні та пов'язані з ними активи на просіданнях», — порадив Кевін. «Якщо ви хочете побудувати ідеальну парну торгівлю на канадському ринку, привабливість цієї стратегії зараз, мабуть, безпрецедентна».
Витяги з ключових поглядів Кевіна
«Дуже часто люди надзвичайно схильні плутати хорошу компанію з хорошою інвестицією... між цими двома поняттями є суттєва різниця».
«Відколи ми наївно почали думати, що уряд справді може керувати ринком на свій розсуд, як він стверджує? Сила ринку набагато більша за будь-кого, навіть за президента... Я абсолютно не вірю, що в разі майбутнього краху уряд надасть якусь допомогу акціям концепції ШІ».
Перемога Лули на виборах справді застала ринок зненацька, але «сили законодавців, обраних до Конгресу, вже давно значно змістилися вправо... Визнаю, що, звісно, було б ще ідеальніше мати на чолі лідера, який повністю підтримує вільний ринок, але реальний макроекономічний тренд розвивається саме в цьому напрямку...»
«Я розглядаю сьогоднішнє панічне падіння як чудову можливість для купівлі на просіданні. Насправді я вже увійшов і активно купував на сьогоднішньому відкритті».
«Я твердо налаштований на бичачий сценарій для енергетичного сектору, який у найближчий період побачить несподівано сильні покупки, особливо щодо сирої нафти», — сказав Кевін. «Оскільки глобальний геополітичний ландшафт стає дедалі більш бурхливим і непередбачуваним, масштаб стратегічних резервів, які суверенні держави повинні утримувати, має суттєво зрости».
«Саме це є основною логікою розподілу коштів на Бразилію та Канаду в портфелі, оскільки ці дві країни володіють і продовжують виробляти ключові матеріали, які весь світ буде змушений усіма силами накопичувати, коли в майбутньому настане невизначеність».
«Цей показник вимірює достатність фінансування пенсійних фондів, і зараз ми перебуваємо на найвищому рівні достатності фінансування з 2007 року». Моторошно. Натисніть тут, щоб переглянути детальний звіт з даними.
The Market House — це незалежне видання, яке повністю підтримується читачами. Щоб отримувати найновіші статті та підтримувати наші глибокі дослідження, запрошуємо вас оформити підписку як безкоштовний або платний читач.
Дякуємо всім глядачам, які дивилися пряму трансляцію! Ми повернемося в середу разом з Дейлом, щоб дати всім глибокий огляд останнього рішення ФРС щодо процентних ставок.
Відмова від відповідальності: Ця стаття призначена лише для інформаційних цілей і не становить жодної інвестиційної поради. Будь ласка, проконсультуйтеся з кваліфікованим професійним фінансовим радником, щоб оцінити вашу толерантність до ризику, інвестиційні цілі та загальне фінансове планування.
