Оригинал ｜Odaily Planet Daily (@OdailyChina)
Автор｜Golem (@web3_golem)
Сегодня главным препятствием для токенизации акций являются уже не регуляторы, а публичные компании.
Согласно объявлению, опубликованному OKXICE 2 ноября, число компаний, выступающих против запуска OKXICE токенизированных акций, увеличилось до 56, включая популярные американские акции, такие как Amazon, Tesla, SpaceX и Nvidia. Компании, выразившие несогласие, составляют 90% из первоначальных 62 компаний, предложенных для включения. Совокупная рыночная капитализация этих 56 компаний превышает 31 триллион долларов, что составляет примерно 42% от общей рыночной капитализации фондового рынка США.
На момент публикации 13 компаний не выдвинули возражений против OKXICE, включая Apple, Strategy, Robinhood, Coinbase, Palantir, Circle, Securitize, BitGo, ServiceNow, GE Vernova, Boeing, Home Depot и Super Micro Computer. Securitize и BitGo ранее заявляли, что не намерены выдвигать возражения.
OKXICE — это совместное предприятие криптовалютной биржи OKX и Intercontinental Exchange (ICE), планирующее запустить токены акций на X Layer. Однако, согласно политике инновационных исключений Комиссии по ценным бумагам и биржам США (SEC) для токенизации акций, публичные компании имеют право выдвигать возражения против сторонних платформ токенизированных акций в течение 30 дней.
OKXICE опубликовала первоначальное объявление 4 октября. Если OKXICE направила письменные уведомления 62 компаниям в тот день, то к крайнему сроку (3 ноября) только две компании явно выразили поддержку, а 90% выступили против. Согласно правилам SEC США, OKXICE в конечном итоге сможет разместить только 13 токенов американских акций.
Хотя 30-дневный период возражений начинается с даты получения публичной компанией письменного уведомления, 3 ноября не обязательно является крайним сроком для всех компаний для выдвижения возражений. Но для OKXICE возможность разместить 13 токенов акций уже является наилучшим возможным результатом на данный момент.
Чего опасаются публичные компании?
Так почему же эти публичные компании так сопротивляются торговле их акциями на сторонних платформах? В конце концов, на первый взгляд, токенизация акций предоставляет публичным компаниям новый торговый канал, который теоретически может расширить базу инвесторов для акций, продлить торговые часы и даже принести больше ликвидности акциям. Это также основной аргумент, продвигаемый рынком в пользу токенизации акций.
Но для эмитентов увеличение числа торговых каналов не обязательно означает улучшение торговой экосистемы.
С точки зрения сторонних платформ, таких как OKXICE, чем больше токенов акций можно разместить, тем лучше. Чем богаче базовые активы, тем больше они могут удовлетворить инвестиционные потребности разных пользователей, и тем легче сформировать экономию масштаба и привлечь больше капитала и трейдеров. Однако с точки зрения публичных компаний/эмитентов запуск торговли токенами акций в торговой системе, которая не имеет прямого контроля и относительно независима от традиционных рынков ценных бумаг, несет риски, значительно превышающие выгоды.
Судя по возражениям, выдвинутым публичными компаниями на данный момент, основные опасения сосредоточены в трех аспектах: фрагментация цен и ликвидности, снижение прозрачности торговой деятельности, а также возможность того, что результаты торговли на сторонних платформах, в свою очередь, могут нанести ущерб рыночной репутации эмитента.
Фрагментация цен и ликвидности
На традиционных фондовых рынках торговля акцией в основном сосредоточена на бирже ее листинга и связанных рынках ценных бумаг, и инвесторы могут наблюдать за изменениями цены, объема и книги заявок через относительно единую систему рыночных данных. Но если сторонние платформы также начнут выпускать и торговать соответствующими токенами акций, у одной и той же компании могут одновременно появиться несколько торговых цен и данных об объемах.
Даже если цена токена акции привязана к цене базовой акции, это не означает, что котировки на обеих сторонах всегда будут оставаться согласованными. Когда возникают различия в торговых часах, глубине спроса и предложения и эффективности арбитража на разных рынках, между токеном и базовой акцией могут возникать ценовые отклонения.
В то же время для фондового рынка США, обладающего наибольшим в мире «капитальным доминированием», большинство публичных компаний и эмитентов изначально скептически относятся к мнению о том, что токены акций могут привлечь больше инвесторов. Они склонны полагать, что ликвидность акций не увеличится автоматически просто из-за добавления ончейн-канала торговли, и даже могут возникнуть неблагоприятные последствия.
Если торговый спрос, изначально сосредоточенный на традиционных рынках ценных бумаг, будет перенаправлен на множество платформ, это может привести к снижению глубины книги заявок и расширению спреда между ценами покупки и продажи на каждом рынке. Для публичных компаний/эмитентов такая фрагментация ликвидности в конечном итоге может ослабить эффективность ценового обнаружения.
Стивен Уинк, глобальный сопредседатель группы финансовых технологий Latham, отметил, что если объем торгов такими токенами акций будет низким, серьезной проблемой для публичных компаний является ценовая диспропорция, которая может оказать давление на базовую цену акций и подать неверные сигналы более широкому рынку.
Снижение прозрачности торгового поведения
Во-вторых, публичные компании обеспокоены тем, что их понимание торгового поведения с акциями в режиме реального времени будет нарушено.
Традиционные рынки ценных бумаг имеют относительно зрелые системы раскрытия рыночных данных и отчетности о сделках. Публичные компании, инвесторы и регуляторы могут наблюдать цены и объемы сделок с акциями через существующие каналы. Но когда токены акций торгуются независимо на сторонних платформах, эти данные могут быть не полностью включены в консолидированную систему рыночных данных традиционных рынков.
Однако торговля токенами акций на сторонних платформах не может быть напрямую включена в систему данных рынка ценных бумаг, на которую изначально полагаются эмитенты. Если ликвидность действительно в будущем распределится по этим платформам, публичные компании и эмитенты могут оказаться не в состоянии точно отразить общую торговую ситуацию со своими ценными бумагами на различных торговых площадках в рамках одного и того же набора данных, включая понимание масштабов торговли, структуры участников и конкретного поведения.
Nasdaq как эмитент публично заявила о выходе из операционной структуры токенизации TSV, полагая, что эта структура подорвет способность эмитентов полностью, точно и своевременно понимать цены и торговое поведение в отношении собственных ценных бумаг.
Повышение репутационного риска
В рамках действующей политики инновационных исключений публичные компании имеют право возражать только после получения письменного уведомления от сторонней платформы. Если они не выразят возражений в течение 30 дней, это означает их молчаливое согласие на листинг токенов акций сторонней платформой. Это отличается от прошлой практики, когда криптоплатформы размещали торговлю акциями США через структуры SPV или напрямую размещали бессрочные контракты на акции США. Если с токенами/контрактами на акции США возникнут проблемы, публичные компании могли дистанцироваться, заявляя о неведении или несоблюдении требований, но если проблемы возникнут с акциями на TSV, публичные компании как молчаливые одобрители с высокой вероятностью понесут часть ответственности.
Например, если токен акций испытывает значительное отклонение цены от базовой акции или даже аномальные колебания из-за недостаточной ликвидности, ограниченной глубины маркет-мейкинга или собственных технических и операционных проблем платформы, обычные инвесторы могут не проводить тщательного разграничения правовых отношений и торгового механизма между акцией и токеном акции, а могут напрямую связывать такие ценовые показатели с самой публичной компанией.
Для публичных компаний с большой рыночной капитализацией и широкой инвесторской базой они явно не желают нести дополнительный репутационный риск только ради добавления торгового канала.
Суть по-прежнему в конфликте интересов
Но, с другой стороны, все вышеперечисленные проблемы можно решить по одной, при условии, что публичные компании и эмитенты готовы сотрудничать с TSV. Исходя из текущей ситуации, они не намерены сотрудничать, и фундаментальная причина — отсутствие стимулов.
Для публичных компаний и эмитентов согласие на то, чтобы платформы TSV размещали токены акций, при принятии множества рисков дает лишь стимул в виде нового торгового канала (с неопределенной эффективностью), в то время как выгоды, такие как права контроля и разделение доходов (третьи стороны могут захватывать ликвидность/комиссии), монополизируются TSV.
Поэтому вместо поддержки TSV публичным компаниям было бы лучше самостоятельно продвигать или поддерживать путь токенизации акций под руководством эмитента. Право возражения в рамках политики инновационных исключений Комиссии по ценным бумагам и биржам США применяется только к токенам, созданным неаффилированными третьими сторонами; токены, созданные самим эмитентом или его агентами, не запускают 30-дневное окно возражения.
Nasdaq — типичный пример. Хотя она вышла из операционной структуры токенизации TSV, она активно продвигает Nasdaq Equity Token. Благодаря сотрудничеству с материнской компанией Kraken Payward и другими, Nasdaq добилась токенизации в рамках существующей биржевой структуры и обеспечила тот же CUSIP, тот же книги заявок и расчеты через пилотный проект DTC с традиционными акциями, позволяя эмитентам сохранять контроль над правом собственности, идентификацией инвесторов и процессами голосования по доверенности. Генеральный директор Nasdaq Адена Фридман заявила в отчете о прибылях за третий квартал, что план Nasdaq Equity Token, как ожидается, будет запущен в первой половине 2027 года.
Таким образом, на арене токенизации акций традиционные рыночные силы, состоящие из публичных компаний и эмитентов, фактически вступили в конкуренцию с новыми рыночными силами, состоящими из криптокомпаний. В рамках политики инновационных исключений SEC США публичные компании и эмитенты станут одновременно «игроками и судьями». Пока публичные компании активно реализуют свое право возражать против сторонней токенизации, они могут защитить контроль и интересы, одновременно препятствуя работе сторонних торговых платформ токенизированных акций.
Это противостояние не ограничивается пространством базовых акций. В деривативах Уолл-стрит и криптокомпании также ведут ожесточенную конкуренцию. 3 ноября CFTC США одобрила листинг и торговлю бессрочными контрактами на американские акции на регулируемых биржах США. Как только политика была принята, традиционный финансовый лагерь Уолл-стрит во главе с Citadel Securities и Chicago Board Options Exchange быстро подал иск в федеральный суд. Основная причина — опасения, что бессрочные контракты повлияют на традиционный рынок опционов. (Связанное чтение:США исторически одобрили бессрочные контракты на акции, гиганты Уолл-стрит обеспокоены)
Когда регулирование перестает быть главным препятствием, битва за господство в токенизации акций и традиционная финансовая революция, возможно, только начались.
