Bitcoin-Halter verkaufen, um Rechnungen zu bezahlen – MARA zeigt, warum

MARA hat im Rahmen seiner offengelegten Transaktionen für 2026 mehr als 40.000 Bitcoin verkauft und dabei seine Treasury genutzt, um den Betrieb zu finanzieren, Schulden zu tilgen und eine Expansion in die Energieinfrastruktur zu unterstützen, während der jüngste Verkauf rund 1,1 Milliarden US-Dollar einbrachte und gegen Kredite verpfändete Coins freigab, was eine finanzielle Erklärung für die während eines fallenden Marktes sichtbaren Unternehmensverkäufe liefert.

Im Aktionärsbrief von MARA vom 9. November wurden der jüngste Verkauf und die Rückzahlung offengelegt, nach Monaten, in denen das Unternehmen bereits Bitcoin eingesetzt hatte, um Bargeld für sein Geschäft bereitzustellen. Der Verkaufspreis lag im Durchschnitt bei 81.039 US-Dollar, deutlich vor den Marktpreisen, die während des Ausverkaufs am 13. November genannt wurden.

Wie crypto.news zuvor berichtete, gab die Kreditrückzahlung 17.477 BTC aus Sicherheitsbeschränkungen frei. MARA gab das Eigentum an den verkauften Coins auf und erlangte gleichzeitig die Kontrolle über einen separaten Pool zurück, der seine Kreditaufnahme abgesichert hatte.

Die Einreichungen des Miners stellen mehrere unterschiedliche Bargeldanforderungen hinter eine bekannte Marktschlagzeile. Personal- und Energiekosten, Rückzahlungen an Kreditgeber, Käufe von Infrastruktur und ein vorgeschlagener Aktienrückkauf erscheinen alle in seinen Finanzunterlagen, repräsentieren jedoch nicht dieselbe Art von Ausgaben.

MARAs Bitcoin-Verkauf tilgte eine Verbindlichkeit und setzte Sicherheiten frei

In seinem Aktionärsbrief für das dritte Quartal erklärte MARA, dass der Verkauf nach Quartalsende etwa 1,1 Milliarden US-Dollar einbrachte. Es verwendete 750 Millionen US-Dollar, um seine durch Bitcoin besicherten Laufzeitkredite vollständig zurückzuzahlen.

Die Rückzahlung brachte 17.477 BTC zurück, die zuvor bei Kreditgebern verpfändet waren. Eine Freigabe von Sicherheiten ändert, welche Vermögenswerte das Unternehmen nutzen kann, ohne neue Bitcoin zu schaffen oder den Verkauf, der die Rückzahlung finanzierte, rückgängig zu machen.

Unter Verwendung der offengelegten Mengen übertraf die zurückgewonnene Sicherheit die verkauften Coins um 3.880 BTC. Die Berechnung lautet 17.477 minus 13.597; sie beschreibt die Beziehung zwischen diesen beiden Transaktionen, nicht eine Erhöhung des Gesamtbestands von MARA.

Für einen Aktionär, der die Treasury verfolgt, müssen Eigentum und Verfügbarkeit getrennt verfolgt werden. Coins können Unternehmensvermögen bleiben, während ein Anspruch eines Kreditgebers ihre uneingeschränkte Nutzung verhindert, so wie ein Gebäude in der Bilanz bleibt, während es eine Hypothek absichert.

Die Rückzahlung des Kredits beseitigt diesen bestimmten Anspruch. Der Verkauf von Bitcoin entfernt die verkauften Coins aus der Treasury des Unternehmens und hinterlässt dem Unternehmen den Erlös und die verbleibenden Vermögenswerte, die es besitzt.

Die Kreditaufnahme von MARA umfasste 600 Millionen US-Dollar an neuem Kapital und 150 Millionen US-Dollar, die eine bestehende Fazilität refinanzierten. Würde man alle 750 Millionen US-Dollar als frisches Kapital bezeichnen, so würde man die Ersetzung des älteren Kredits als neuen Beitrag zum Geschäft zählen.

Das Unternehmen erklärte, es habe Bitcoin als Kreditgrundlage genutzt, als der Vermögenswert bei etwa 64.000 US-Dollar gehandelt wurde, und später zu einem höheren Preis verkauft. Das Management schätzte einen Nettovorteil von 170 Millionen US-Dollar aus seiner Finanzierung und Ausführung, eine Zahl, die als eigene Einschätzung präsentiert wird.

Seine Darstellung beschreibt eine geplante Nutzung der Treasury zur Beschaffung von Finanzmitteln, gefolgt von einer Entscheidung, Vermögenswerte zu verkaufen und den Kredit zu tilgen. Der offengelegte Bericht beschreibt nicht, dass ein Kreditgeber die Sicherheiten während des Ausverkaufs im November liquidierte.

Rund 68 % des gerundeten Erlöses von 1,1 Milliarden US-Dollar entfielen auf die Rückzahlung von 750 Millionen US-Dollar. Zieht man diese gerundeten Beträge ab, verbleiben etwa 350 Millionen US-Dollar, bevor eine andere Verwendung oder Transaktionskosten zugewiesen werden.

Der Rest ist nicht automatisch ein Budget für ein einzelnes Projekt. Das Bargeld fließt in die Finanzierungsressourcen des Unternehmens ein, es sei denn, eine Einreichung nennt eine bestimmte Beschränkung oder Ausgabe.

Ein Verkauf kann daher sowohl die Vermögenswerte als auch das finanzielle Risiko verringern. Ob die Aktionäre diesen Tausch bevorzugen, hängt von der getilgten Schuld, der verfügbaren alternativen Finanzierung und dem Wert ab, den sie dem Beibehalten des Engagements in Bitcoin beimessen.

Die Kapitalflussrechnung erklärt, warum der Gewinn nicht jede Rechnung bezahlte

MARA meldete einen Umsatz von 164,2 Millionen US-Dollar im dritten Quartal und einen Nettogewinn von 632,1 Millionen US-Dollar. Laut den Quartalsangaben enthielten die Erträge 885,3 Millionen US-Dollar an unrealisierten Gewinnen im Zusammenhang mit digitalen Vermögenswerten.

Ein unrealisierter Gewinn verändert den gemeldeten Wert eines bereits gehaltenen Vermögenswerts. Ein Unternehmen erhält nicht allein deshalb entsprechende Dollar, weil der Buchwert zum Berichtsstichtag steigt.

In MARAs Formular 10-Q vom September heißt es, dass geschürfte Bitcoin, die in der Bilanz gehalten werden, vom operativen Cashflow ausgeschlossen sind. Erlöse aus der Monetarisierung dieser Coins erscheinen im Investitions-Cashflow.

Die Rechnungslegung ordnet einen Teil des normalen Wirtschaftszyklus des Unternehmens verschiedenen Abschnitten der Aufstellung zu. Das Mining verbraucht Bargeld für den Betrieb der Ausrüstung, erzeugt Bitcoin und generiert Dollar, wenn die Coins verkauft oder zur Aufnahme von Finanzierungen verwendet werden.

In den ersten neun Monaten verbrauchten die operativen Aktivitäten 642,7 Millionen US-Dollar an Bargeld. Die Investitionstätigkeiten lieferten 1,53 Milliarden US-Dollar, während die Finanzierungstätigkeiten 483,3 Millionen US-Dollar verbrauchten.

Addiert man die drei gerundeten Kategorien, ergibt sich vor Wechselkurseffekten ein Bargeldzuwachs von rund 404 Millionen US-Dollar. Die Aufstellung des Unternehmens weist nach diesen Effekten einen Zuwachs von 399,4 Millionen US-Dollar aus, einschließlich eingeschränktem Bargeld in ihrer Überleitungsrechnung.

Die Berechnung ist nützlich, weil der operative Mittelabfluss allein die Erlöse aus dem Verkauf des Produkts auslässt. Würde man sie so lesen, als hätte MARA keine Bitcoin verkauft, würde man einen zentralen Teil dessen auslassen, wie das Unternehmen Bargeld erlangte.

Ebenso bedeutet die positive Investitionszahl nicht, dass MARA diesen Betrag aus dem Verkauf von Fabriken erhielt. Ihre Einreichung nennt Bitcoin-Verkäufe als Hauptquelle in dieser Kategorie.

Im Berichtszeitraum umfassten die Investitionsausgaben Grundstücke und Ausrüstung, Akquisitionszahlungen und eine Sicherheitsleistung für eine Studie zum Stromnetzanschluss. Mehrere Mittelverwendungen liegen daher außerhalb der operativen Gesamtsumme, obwohl sie das Geschäft unterstützen.

Ein Aktionär kann die Veränderung des Bargelds abgleichen, ohne den Nettogewinn als den zur Ausgabe verfügbaren Betrag zu behandeln. Der Anfangsbestand, die Bareinnahmen, die Barauszahlungen und die eingeschränkten Bestände liefern die erforderliche Überleitung.

Dieselbe Unterscheidung gilt, wenn Bitcoin fällt. Ein Fair-Value-Verlust kann den gemeldeten Gewinn verringern, ohne dass zum Berichtsstichtag eine entsprechende Barzahlung erforderlich ist, während eine Fälligkeit eines Darlehens Bargeld erfordern kann, unabhängig davon, ob das Unternehmen einen Gewinn meldet.

MARAs Schlagzeilen-Quartalsgewinn und seine Entscheidung, Reserven zu verkaufen, können folglich nebeneinander bestehen. Das eine erfasst die finanzielle Leistung nach den Rechnungslegungsvorschriften; das andere liefert eine Währung, die Gläubiger und Ausrüstungslieferanten akzeptieren.

Vierzigtausend verkaufte Coins sind nicht dasselbe wie vierzigtausend verlorene

MARA gab bekannt, in den neun Monaten bis September 26.984 BTC verkauft zu haben und danach weitere 13.597 BTC. Addiert man die sich nicht überschneidenden Zeiträume, ergibt sich 40.581 BTC.

Die Gesamtsumme kombiniert Transaktionen zu unterschiedlichen Daten und Preisen. Sie sollte nicht mit dem Bitcoin-Preis vom 13. November multipliziert und als das von MARA erhaltene Bargeld dargestellt werden.

Das Unternehmen meldete im ersten Zeitraum rund 1,9 Milliarden US-Dollar an Erlösen und im zweiten 1,1 Milliarden US-Dollar. Zusammen belaufen sich die gerundet offengelegten Erlöse auf etwa 3 Milliarden US-Dollar.

Seine Treasury-Verkäufe im ersten Halbjahr machten 23.093 BTC aus, mit Erlösen von nahezu 1,63 Milliarden US-Dollar. Die verbleibenden 3.891 BTC, die bis September verkauft wurden, gehören zum dritten Quartal.

Zieht man den Betrag des ersten Halbjahres von der Neunmonatssumme ab, ergibt sich diese Quartalsmenge erneut. Dadurch wird verhindert, dass die Offenlegung des ersten Halbjahres erneut als separater Verkauf zusätzlich zur Neunmonatszahl gezählt wird.

Die Schatzkammer wird durch Mining aufgefüllt und kann sich durch Käufe, Leihvereinbarungen und andere Transaktionen verändern. Kumulierte Verkäufe unterscheiden sich daher von der Veränderung zwischen zwei Bilanzstichtagen.

Beispielsweise beginnt ein hypothetischer Miner mit 100 Coins, produziert 20 und verkauft 30, was zu einem Endbestand von 90 führt. Er hat 30 Coins verkauft, obwohl seine ausgewiesene Schatzkammer nur um 10 gesunken ist.

MARA hielt Ende September 34.012 BTC, verglichen mit 53.822 BTC Ende 2025. Die Differenz beträgt 19.810 BTC und liegt deutlich unter der Neunmonats-Verkaufssumme, da die Schatzkammer andere Bewegungen aufwies.

Würde man den Verkauf nach Quartalsende mechanisch auf den September-Bestand anwenden, ergäbe sich 20.415 BTC. Eine solche Subtraktion lässt die Produktion und jegliche anderen Veränderungen nach September außer Acht, sodass es sich nicht um eine verifizierte Bestandsangabe vom 13. November handelt.

Die Unterscheidung wird wichtig, wenn ein Unternehmen aufgehört hat, monatliche Produktionsberichte zu veröffentlichen. Ein Quartalsbestand und eine später offengelegte Transaktion liefern nicht unbedingt einen vollständigen aktuellen Bestand.

Lookonchains Erhebung der Bitcoin-Verkäufe von börsennotierten Unternehmen bezifferte die Unternehmensveräußerungen in einem November-Bericht auf 8,08 Milliarden Dollar. Die Aggregation des Forschers beschreibt seine erfassten Verkäufer und seine Bewertungsmethode, nicht aber eine umfassende Bilanz aller Unternehmenskäufe und -verkäufe.

Die Einreichungen von MARA ermöglichen eine genauere Untersuchung eines einzelnen Beitragenden. Die Transaktionsmengen, Erlöse und Mittelverwendungen lassen sich abgleichen, ohne anzunehmen, dass eine große Übertragung oder ein schrumpfender Bestand einen Handelsverlust belegt.

Eine Nullzins-Anleihe kann dennoch eine Barverpflichtung begründen

MARA hatte bereits früher im Jahr Bitcoin eingesetzt, um Wandelanleihen zu reduzieren. Die Ankündigung vom 26. März beschrieb Vereinbarungen zum Rückkauf von rund 1 Milliarde Dollar an Nullkupon-Anleihen mit Fälligkeit 2030 und 2031.

Das Unternehmen verkaufte zwischen dem 4. und 25. März 15.133 BTC für etwa 1,1 Milliarden Dollar. Die geplante Verwendung umfasste die Finanzierung der Anleiherückkäufe, wobei verbleibende Erlöse für allgemeine Unternehmenszwecke verfügbar waren.

Nullkupon bezieht sich auf das Fehlen periodischer Kuponzahlungen. Es beseitigt weder das geschuldete Kapital noch die vertraglichen Bedingungen für Wandlung und Rückzahlung.

MARA vereinbarte die Zahlung von 322,9 Millionen Dollar für etwa 367,5 Millionen Dollar einer Anleiheserie und 589,9 Millionen Dollar für etwa 633,4 Millionen Dollar der anderen. Die Addition der beiden Barbeträge ergibt 912,8 Millionen Dollar gegenüber rund 1,001 Milliarden Dollar an Kapital.

Die Differenz beträgt rund 88,1 Millionen Dollar vor Transaktionskosten und entspricht dem vom Unternehmen angegebenen Diskontvorteil. Die Tilgung von Schulden unter dem Nennwert ist eine andere Transaktion als die Zahlung einer normalen vierteljährlichen Betriebsausgabe.

„Durch die Tilgung von über 1 Milliarde Dollar Nennwert an Schulden mit einem Abschlag haben wir etwa 88 Millionen Dollar an Wert erzielt“, sagte Fred Thiel, Vorsitzender und CEO von MARA, in der Ankündigung.

Eine Wandelanleihe verleiht ihrem Inhaber vertragliche Rechte, die eine Wandlung in Aktien und Rückzahlungsbestimmungen umfassen können. Die genaue Vereinbarung bestimmt, wann der Emittent Bargeld benötigt und wann eine andere Form der Abwicklung verfügbar ist.

Die Schuldentabelle von MARA vom September liefert ein unmittelbareres Beispiel dafür, warum das Fälligkeitsjahr allein nicht ausreicht. Sie führt eine Inhaber-Put-Option zum 4. Juni 2027 für die verbleibenden Anleihen von Juni 2031 und eine weitere zum 1. Dezember 2027 für die Serie von März 2030 auf.

Die Kapitalbeträge zum Ende September beliefen sich auf etwa 291,6 Millionen Dollar bzw. 632,5 Millionen Dollar. Deren Addition ergibt rund 924,1 Millionen Dollar an Kapital, das mit diesen beiden Serien verbunden ist, vor etwaigen späteren Rückkäufen, Wandlungen oder anderen Änderungen.

Ein Inhaber-Put ist ein vertragliches Recht, gemäß den Anleihebedingungen einen Rückkauf zu verlangen. Das Bestehen des Rechts belegt nicht, dass jeder Inhaber es ausüben wird, aber es gibt dem Emittenten ein potenzielles Bargelddatum vor dem nominellen Fälligkeitsjahr.

Ein Anleger, der Schulden mit der Schatzkammer vergleicht, benötigt daher mehr als eine Liste der Fälligkeiten 2030 und 2031. Wandlungsbedingungen, Put-Termine und die Abwicklungsrechte des Emittenten bestimmen die möglichen Anforderungen an seine Mittel.

Die Tabelle führt separat etwa 48,1 Millionen Dollar an Anleihen auf, die am 1. Dezember 2026 fällig werden. Dieser Betrag gehört zu einer anderen Serie und sollte nicht zu dem im März bereits getilgten Kapital hinzugerechnet werden, als wäre er Teil desselben Rückkaufs.

Die getrennte Behandlung der Serie ermöglicht es, die nächste Offenlegung damit abzustimmen. Eine Rückzahlung sollte den entsprechenden Kapitalbetrag verringern, während eine Wandlung oder ein ausgehandelter Rückkauf sowohl den erforderlichen Barbetrag als auch die Aktienanzahl zu ihren spezifischen Bedingungen ändern kann.

Der Rückkauf der Anleihe kann künftige Verpflichtungen und die mit einer Wandlung verbundene potenzielle Verwässerung beseitigen. Der Emittent muss jedoch jetzt das Bargeld für den Rückkauf aufbringen.

Für ein Unternehmen, das Bitcoin hält, bietet der Verkauf eines Teils der Reserve einen Finanzierungsweg. Die Ausgabe von Aktien, die Aufnahme von Krediten an anderer Stelle oder die Zurückhaltung von mehr Barmitteln aus dem operativen Geschäft bieten Alternativen mit unterschiedlichen Kosten.

Ein Rückkauf mit Abschlag kann selbst für ein Management attraktiv erscheinen, das gegenüber Bitcoin weiterhin optimistisch ist. Die Entscheidung vergleicht einen verfügbaren Schuldenabschlag mit den erwarteten Vorteilen und Risiken des Haltens des Vermögenswerts oder der Nutzung einer anderen Finanzierungsquelle.

Die Transaktion belegt nicht, dass jede künftige Schuldenreduzierung dieselben Bedingungen bieten wird. Anleihekurse, Wandlungsrechte und verfügbare Barmittel ändern sich, und ein Unternehmen kann einen historischen Abschlag nicht wiederholt erzielen, nachdem die betreffenden Anleihen getilgt wurden.

Die Offenlegungen von MARA im März und November beschreiben zwei getrennte Schuldenentscheidungen, die über unterschiedliche Verkaufszeiträume finanziert wurden. Sie als ein einziges Notlageereignis zu behandeln, würde sowohl die Chronologie als auch die Bedingungen der beseitigten Verpflichtungen verwerfen.

Long Ridge stellt ein Energiegeschäft hinter die Treasury-Entscheidung

Das Long-Ridge-Update vom 5. November teilte mit, dass die Federal Energy Regulatory Commission die geplante Übernahme von MARA von FTAI Infrastructure genehmigt habe. Das Unternehmen erwartete den Abschluss in den folgenden Wochen.

Long Ridge umfasst ein Erdgaskraftwerk in Hannibal, Ohio, und mehr als 1.600 zusammenhängende Acres. Die jüngste Ankündigung unterschied seine Nennleistung von 505 Megawatt von den 485 Megawatt, deren Verkauf genehmigt wurde.

MARA erwartete die Genehmigung für die volle Nennleistung in der ersten Hälfte des Jahres 2027. Die volle Leistung von 505 Megawatt als bereits genehmigt zu behandeln, würde eine Unternehmenserwartung in die Spalte „abgeschlossen“ verschieben.

Der Standort bietet Zugang zu Strom, Wasser, Glasfaser und Schieneninfrastruktur. MARA beschrieb ihn als Teil seiner Pläne für künstliche Intelligenz und Hochleistungsrechnen, neben seinen bestehenden Aktivitäten an diesem Standort.

Ein Kraftwerk kann Strom im Rahmen von Verträgen verkaufen, bevor ein neuer Rechenmieter ein geplantes Rechenzentrum bezieht. Eine Rechenzentrumsentwicklung erfordert weitere Ausgaben und Abschlussarbeiten, bevor die vorgesehene Rechenkapazität eigene Einnahmen liefert.

Das Unternehmen erklärte, es erwarte nicht, die bestehende Kapazitätslieferung von Long Ridge an das PJM-Netz zu verringern. Der künftige Rechenbedarf, einschließlich potenzieller Anlagen hinter dem Zähler, sollte voraussichtlich die im Laufe der Zeit entwickelte zusätzliche Erzeugung nutzen.

Der dargelegte Plan beschreibt daher nicht, das Kraftwerk vom Netz zu trennen und die gesamte Produktion sofort der KI zuzuweisen. Bestehende Verpflichtungen und geplante Entwicklungen haben unterschiedliche Zeitpläne.

Die Bitcoin-gestützte Kreditaufnahme von MARA trug zur Unterstützung dieser Übernahmestrategie bei. Die Treasury wurde genutzt, um eine Veränderung der vom Unternehmen gehaltenen Vermögenswerte zu finanzieren, neben der Tilgung finanzieller Verbindlichkeiten.

Anleger, die die Aktien des Miners kaufen, besitzen folglich ein Engagement, das über einen Tresor voller Coins hinausgeht. Ihr Anspruch umfasst Mining-Betriebe, Infrastrukturinvestitionen, Unternehmensausgaben und die Finanzierung, die zum Erwerb dieser Vermögenswerte verwendet wurde.

Ein Aktionär, der möchte, dass das Unternehmen jeden Bitcoin behält, bräuchte eine andere Finanzierungsquelle für dieselben Verpflichtungen. Ein Aktionär, der die Infrastrukturerweiterung unterstützt, akzeptiert, dass ein Teil der Barmittel und der Managementaufmerksamkeit in Vermögenswerte fließt, deren Leistung anders gemessen wird als bei Bitcoin.

Die Position des Unternehmens ist, dass Investitionen in Energie und Rechenleistung Wert über das Halten der Coins hinaus schaffen können. Dieses Argument bleibt an abgeschlossene Transaktionen, operative Leistung und Kundeneinnahmen gebunden, nicht einfach an die Anzahl der Megawatt in einer Präsentation.

Die behördliche Genehmigung erfüllte eine Bedingung der Übernahme. Die Ankündigung von MARA vom 5. November beschrieb den Abschluss weiterhin als ein noch bevorstehendes Ereignis und hielt das Eigentum am Kraftwerk getrennt von der Erlaubnis, es zu kaufen.

CleanSpark's Optionslieferungen zeigen einen anderen Weg aus einer Treasury

Unternehmensverkäufe von Bitcoin beginnen nicht alle mit einer Order zum Verkauf von Coins an einer Spotbörse. Der Betriebsbericht von CleanSpark für September verzeichnete 700 BTC, die durch die Ausübung von Call-Optionen geliefert wurden, und nur 2 BTC, die zum Spotpreis verkauft wurden.

Das Unternehmen produzierte im Monat 529 BTC. Addiert man die beiden Veräußerungskategorien, ergeben sich 702 BTC, was die Produktion um 173 BTC übersteigt und den Rückgang der gemeldeten Bestände von 13.703 auf 13.530 BTC erklärt.

Ein Covered Call kann eine Prämie einbringen und zugleich eine Verpflichtung zur Lieferung des Basiswerts begründen, falls die Option im Rahmen des Vertrags ausgeübt wird. Die eventuelle Lieferung gehört zur Derivatevereinbarung, auch wenn die Treasury dabei Coins verliert, wie es bei einem Spotverkauf der Fall wäre.

Die von CleanSpark veröffentlichte durchschnittliche Verkaufskennzahl enthält sowohl Nettoprämien als auch Verkaufserlöse. Sie ist daher nicht direkt mit einem einfachen durchschnittlichen Spot-Ausführungspreis austauschbar, den ein anderer Miner meldet.

Der Unterschied zeigt sich im Vergleich der Miner-Treasuries, der Unternehmen verfolgte, die unterschiedliche Ansätze für ihre Reserven wählten. Eine Schlagzeilensumme für verkaufte Coins kann gewöhnliche Spotverkäufe mit vertraglichen Lieferungen kombinieren.

Über Juli, August und September beliefen sich die von CleanSpark gemeldeten Veräußerungen auf insgesamt 2.102 BTC bei einer Produktion von 1.708 BTC. Die Differenz von 394 BTC entspricht der in dieser Berichterstattung beschriebenen vierteljährlichen Reduktion.

Die Betriebsmeldung für September offenbarte einen weiteren Finanzierungsweg für die Expansion. Eine Tochtergesellschaft hatte 2,276 Milliarden US-Dollar an vorrangig besicherten Schuldverschreibungen mit einem Kupon von 7,875 % und Fälligkeit im Jahr 2031 begeben.

Multipliziert man den Nennbetrag mit dem jährlichen Kupon, ergeben sich rund 179,2 Millionen US-Dollar an jährlichen Zinszahlungen, bevor weitere Bestimmungen und Kosten der Vereinbarung berücksichtigt werden. Die Berechnung beschreibt den jährlichen Kupon der Anleihe auf den vollen Nennbetrag, nicht die gesamten Zinsaufwendungen von CleanSpark.

Matt Schultz, Chairman und CEO von CleanSpark, sagte, das Sandersville-Projekt sei bis zur Fertigstellung vollständig finanziert. Das Unternehmen verknüpfte die Schuldverschreibungen mit einem Leasingvertrag, der über die anfängliche Laufzeit voraussichtlich etwa 6,6 Milliarden US-Dollar an vertraglich vereinbarten Einnahmen erbringen soll.

Über mehrere Jahre vertraglich vereinbarte Einnahmen sind kein zum Finanzierungszeitpunkt erhaltener Cashflow. Die Erlöse aus der Schuldenaufnahme können zunächst den Bau finanzieren, während Zahlungen aus der fertiggestellten Anlage gemäß dem Leasingvertrag eingehen.

Der Vergleich liefert eine zweite Erklärung dafür, warum ein Miner Bitcoin verkaufen könnte, während er sich externes Kapital sichert. Die eine Gruppe von Transaktionen verwaltet die bestehende Reserve, während eine andere ein bestimmtes Bauprojekt finanziert.

Er belegt nicht, dass der Finanzierungsmix eines der beiden Unternehmen überlegen ist. MARAs Schuldenrückzahlung und CleanSparks neue Anleihe haben unterschiedliche Vermögenswerte, Laufzeiten, Verpflichtungen und Ausgangsbilanzen hinter sich.

Das Argument des Managements ist, Flexibilität zu bewahren, nicht jeden Coin

Die aktuelle Treasury-Politik von MARA unterscheidet sich von der, die das Unternehmen 2024 publik machte. Die Ergebnisse des zweiten Quartals jenes Jahres beschrieben einen vollständigen Halteansatz und einen anschließenden Bitcoin-Kauf im Wert von 100 Millionen US-Dollar.

Die Ergebnisse vom August 2024 dokumentierten das Vertrauen des Managements in den langfristigen Wert von Bitcoin. Dieselbe Mitteilung offenbarte, dass das Unternehmen 51 % der in diesem Quartal produzierten Bitcoin verkauft hatte, um Betriebskosten zu finanzieren, und zwar vor der Richtlinienänderung.

Die Zurückhaltung war daher eine angekündigte Finanzierungsentscheidung, keine dem Bitcoin-Mining innewohnende Eigenschaft. MARA erlaubte später Verkäufe der Produktion und weitete seine Politik dann auf bestehende Reserven aus.

Das Management beschreibt Bitcoin nun sowohl als langfristige Investition als auch als Liquiditätsquelle. Sein Argument ist, dass eine Reserve den Betrieb und Chancen unterstützen sollte, wenn das Management die Verwendung für attraktiv hält.

Das stärkste Argument für diese Flexibilität liegt in den Schuldentransaktionen. Die Rückzahlung beseitigte Ansprüche der Kreditgeber, während die diskontierten Rückkäufe von Schuldverschreibungen den Nennbetrag für weniger als den Nominalwert reduzierten und die potenzielle verwässernde Wirkung im Zusammenhang mit Wandlungen verringerten.

Eine Politik des Niemals-Verkaufens hätte diese Coins bewahrt, das Unternehmen aber dazu gezwungen, dieselben Verpflichtungen anderswo zu finanzieren. Eine Kreditaufnahme würde das Bitcoin-Engagement bewahren, aber eine Verpflichtung mit sich bringen; eine Aktienemission würde Barmittel beschaffen, aber den Eigentumsanteil der bestehenden Aktionäre verändern.

Keine der Alternativen ist kostenlos, nur weil sie den Verkauf eines Vermögenswerts vermeidet. Ihre Kosten hängen von den Marktbedingungen und der Fähigkeit des Unternehmens ab, genügend künftige Barmittel zu erwirtschaften, um die daraus entstehenden Verpflichtungen zu erfüllen.

Die entgegengesetzte Präferenz der Aktionäre ist ebenso konkret. Das Halten von Bitcoin bewahrt die Teilhabe an einem etwaigen späteren Preisanstieg, während die Bindung der Erlöse an ein anderes Geschäft die Aktionäre den Ausführungs- und Betriebsrisiken dieser Investition aussetzt.

Ein Unternehmen kann eine Kennzahl verbessern, während es eine andere verringert. Es könnte gleichzeitig Schulden und uneingeschränkte Bitcoin-Bestände senken oder Coins behalten und dabei so viele Aktien ausgeben, dass der Bitcoin pro Aktie sinkt.

Der Vergleich mit einem spezialisierten Treasury-Unternehmen unterstreicht den Unterschied. Strategy gab in seinem Update vom 9. November einen Kauf von 1.036 BTC für 81,9 Millionen Dollar bekannt, zusammen mit 188,3 Millionen Dollar, die für den Rückkauf von STRC-Vorzugsaktien ausgegeben wurden.

Die beiden Kapitalverwendungen gehörten zum selben offengelegten Finanzierungszeitraum. Anleger, die dieses Update bewerten, müssen die Verpflichtung aus den Vorzugswertpapieren neben dem prominenten Bitcoin-Kauf berücksichtigen.

Die Aktionäre von MARA sehen sich ihrer eigenen Kombination aus Vermögenswerten und Verbindlichkeiten gegenüber. Der Fall des Managements kann anhand von Schuldenständen, abgeschlossenen Investitionen und operativem Bargeld geprüft werden, während die Alternative, mehr Bitcoin zu halten, durch die nicht gehaltenen Coins und deren eventualen Marktwert messbar bleibt.

Ein Unternehmensverkauf erreicht den Markt am Transaktionstag

Der Ausverkauf vom 13. November liefert einen aktuellen Anlass, das Unternehmensangebot zu untersuchen, doch die Offenlegung von MARA vom 9. November ordnet nicht jeden Verkauf nach Quartalsende diesem Tag zu. Die Veröffentlichung einer Meldung und die Ausführung eines Geschäfts sind unterschiedliche Ereignisse.

Ein Unternehmen kann Transaktionen offenlegen, nachdem sie bereits von Käufern absorbiert wurden. Die verkauften Coins an jedem späteren Berichtsdatum erneut zu zählen, würde dasselbe Angebot wiederholt neuen Marktsitzungen zuordnen.

Wallet-Übertragungen stellen ein weiteres Timing-Problem dar. Eine Übertragung an einen Broker kann einem Verkauf vorausgehen, Teil einer Sicherheitenvereinbarung sein oder Vermögenswerte zwischen Verwahrkonten verschieben, je nach der dokumentierten Transaktion.

Die Verkaufsoffenlegung des Unternehmens liefert festere Informationen über abgeschlossene Veräußerungen als eine bloße Adressbewegung. Sie kann dennoch einen Durchschnitt über mehrere Ausführungen berichten, ohne jeden Handelsplatz und Zeitstempel zu identifizieren.

Eine marktweite Erklärung benötigt Käufer ebenso wie Verkäufer. Den historischen Verkauf eines Miners mit einem einzelnen Tag von Zuflüssen in börsengehandelte Fonds zu vergleichen, würde unterschiedliche Zeiträume kombinieren und andere Marktteilnehmer auslassen.

Die Transaktionsaufzeichnung ist nützlicher für die Bewertung künftiger finanzieller Anforderungen. Verbleibende Schulden, Projektverpflichtungen und der Betrag an uneingeschränktem Bargeld legen die Ressourcen fest, auf die das Management ohne eine weitere Finanzierungstransaktion zurückgreifen kann.

Die September-Meldung von MARA berichtete über etwa 1,5 Milliarden Dollar ungenutzter Kapazität im Rahmen seines At-the-Market-Aktienprogramms. Kapazität ist die Erlaubnis, im Rahmen des Programms Mittel zu beschaffen; sie wird erst zu Bargeld, wenn Aktien ausgegeben werden und Anleger dafür zahlen.

Die Rückkaufgenehmigung des Vorstands über 500 Millionen Dollar wirkt in die andere Richtung. Sie erlaubt Käufe von Stammaktien, belegt aber nicht, dass der gesamte Betrag ausgegeben wurde.

Ein Emittent kann beide Instrumente behalten und je nach Marktbedingungen entscheiden, welches er einsetzt. Ein Leser, der die daraus resultierende Bitcoin-Position verfolgt, benötigt ausgeführte Transaktionen, nicht die Höchstbeträge der Genehmigungen.

Der Quartalsbericht gibt an, wann der berichtete Saldo gemessen wurde. Offenlegungen zu Ereignissen nach dem Bilanzstichtag beschreiben bestimmte Änderungen nach diesem Datum und überlassen andere Aktivitäten nach Quartalsende späteren Berichten.

CleanSpark hat die Häufigkeit einer weiteren Informationsquelle reduziert. In seiner September-Mitteilung hieß es, dass es monatliche operative Updates einstellen und zu standardmäßiger Quartalsberichterstattung übergehen werde, während sich sein Geschäft in Richtung Energie- und Rechenzentrumsaktivitäten entwickle.

Worauf zu achten ist

• Treasury-Abstimmung: Anfangsbestände, produziertes Bitcoin, Käufe, Verkäufe und sonstige Bewegungen, die für denselben Berichtszeitraum offengelegt werden.
• Schuldentilgung: Zurückgezahlter Kapitalbetrag, die verwendeten Barmittel und die Menge an Bitcoin, die in nachfolgenden Einreichungen aus Sicherheitenbeschränkungen freigegeben wurde.
• Infrastrukturausgaben: Abgeschlossene Übernahmen, Bauzahlungen und Kundenerlöse im Zusammenhang mit den durch Treasury-Verkäufe finanzierten Vermögenswerten.
• Ausgeführte Kapitalmaßnahmen: Tatsächliche Aktienausgabe und -rückkäufe, unterschieden von der ungenutzten Kapazität oder dem vom Vorstand genehmigten Höchstbetrag.
• Offenlegungstermine: Die Transaktionszeiträume hinter neuen Verkaufsankündigungen, einschließlich der Frage, ob sie sich mit bereits gezählten Mengen überschneiden.

Häufig gestellte Fragen