Am 12. November kündigte Nvidia an, dass Jensen Huang mit sofortiger Wirkung von seinen Positionen als Präsident, CEO und Direktor zurückgetreten ist.Nach der Eröffnung des US-Aktienmarktes an diesem Tag stürzte Nvidia zeitweise um mehr als 14 % ab und erreichte ein Tief von 148,8 US-Dollar, was einem Rückgang von fast 40 % gegenüber dem Oktoberhoch entspricht, wobei die Marktkapitalisierung im Tagesverlauf zeitweise um mehr als 600 Milliarden US-Dollar schrumpfte.
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Der Weggang des Gründers ist der unmittelbarste Auslöser für diese Verkaufswelle – der Markt reagiert nicht nur auf ein einzelnes Risiko, sondern bewertet das gesamte Unternehmen neu. Gleichzeitig hat, da die Bewertung eines führenden Unternehmens im Bereich KI-Rechenleistung auf historische Tiefststände gefallen ist, während die Nachfrage weiterhin stark bleibt, auch die Diskussion darüber, ob man die Kursschwäche zum Kauf nutzen sollte, an Fahrt aufgenommen. Und wenn man die Aufmerksamkeit von diesem Personalwechsel abwendet, wird man feststellen, dass die eigentlichen Fragen, die Nvidia derzeit beantworten muss, möglicherweise auch die Bewertung, den Burggraben und die Frage umfassen, ob die Nachfrage bereits irreversible Veränderungen durchlaufen hat.
Der durch den Rücktritt von Jensen Huang ausgelöste Ausverkauf hat Nvidias Bewertung an eine seltene Position gedrückt: etwa das 12-fache des erwarteten KGV, der niedrigste Stand für die Aktie dieses Unternehmens seit fünfzehn Jahren. Im gleichen Zeitraum liegt das erwartete Kurs-Gewinn-Verhältnis des S&P-500-Index bei etwa dem 18-fachen. Mit anderen Worten: Nach einer Governance-Krise ist Nvidias Bewertung günstiger geworden als die des breiteren US-Aktienmarktes.
Dieses Bewertungsniveau entspricht einem Geschäft, das weiterhin stark ist. Im Geschäftsjahr 2026 (endend im Januar 2026) betrug Nvidias Umsatz 215,9 Milliarden US-Dollar, ein Plus von 65 % gegenüber dem Vorjahr, der Umsatz im Rechenzentrumsbereich erreichte in einem einzelnen Quartal 62,3 Milliarden US-Dollar, und die Bruttomarge blieb bei etwa 75 %. Im zweiten Quartal des Geschäftsjahres 2027 betrug der Umsatz 96,2 Milliarden US-Dollar, der Umsatz im Rechenzentrumsbereich 89 Milliarden US-Dollar, ein Plus von 117 % gegenüber dem Vorjahr, die operative Marge lag bei 66,2 %, und der freie Cashflow erreichte 21,3 Milliarden US-Dollar.
Obwohl mehrere Investmentbanken nach dem Jensen-Huang-Vorfall ihre Kursziele für Nvidia senkten, behielten die meisten dennoch die Einstufung „Kaufen“ oder „Übergewichten“ bei.
Barclays senkte das Kursziel von 275 auf 210 US-Dollar und behielt „Übergewichten“ bei, wobei ausdrücklich erklärt wurde, dass man „das Bewertungsvielfache um etwa 25 % gesenkt hat, um Reputations- und Übergangsrisiken in den kommenden Monaten widerzuspiegeln“, wobei der aktuelle Aktienkurs ein Aufwärtspotenzial von etwa 20,9 % impliziert. Goldman Sachs behielt „Kaufen“ bei und senkte das Kursziel von 300 auf 220 US-Dollar; Citi senkte von 285 auf 225 US-Dollar und behielt ebenfalls „Kaufen“ bei; die Royal Bank of Canada senkte von 330 auf 230 US-Dollar. Truist war eine der wenigen Institutionen, die die Einstufung direkt von „Kaufen“ auf „Halten“ herabsetzte und das Kursziel auf 174 US-Dollar senkte, was zufällig in der Nähe des aktuellen Aktienkurses liegt.
Offensichtlich lautet der institutionelle Konsens: Das Geschäft ist nicht kaputt, aber das Vielfache, das dem Geschäft zugewiesen wird, muss zurückgesetzt werden. Und das 12-fache des erwarteten KGV hat diesen Reset bereits in erheblichem Maße abgeschlossen. Die wichtigste Stütze dahinter ist die Tatsache, dass die langfristige Erzählung auf der Nachfrageseite noch nicht widerlegt wurde.
Auf der GTC-Konferenz 2026 prognostizierte Jensen Huang, dass die Nachfrage nach KI-Chips in Blackwell- und Rubin-Systemen bis 2027 mindestens 1 Billion US-Dollar erreichen wird, was die frühere Prognose von 500 Milliarden US-Dollar für 2026 direkt verdoppelt. Auch die zuletzt offengelegten wiederkehrenden Jahresumsätze (ARR) von Anthropic wachsen weiterhin, und die Gesamtprognose für KI-Investitionsausgaben wurde aufgrund kurzfristiger Schwankungen nicht nach unten korrigiert; lediglich die Steigung der Ausgaben verschiebt sich nach hinten.
Eine günstige Bewertung bedeutet jedoch nicht, dass das Risiko verschwunden ist. Die Risiken, denen Nvidia derzeit gegenübersteht, könnten grundlegender sein als die Frage, „wer CEO wird“.
Erstens wird der Lock-in-Effekt von CUDA von der Inferenzseite her ausgehöhlt.
Der Grund, warum CUDA ein Burggraben ist, liegt hauptsächlich darin, dass die Kosten für die Migration von Modellen von Nvidia-GPUs auf andere Chip-Architekturen relativ hoch sind. Doch Anthropic offenbarte während seiner IPO-Roadshow eine bahnbrechende Entwicklung: Sein Modell Claude Mythos Preview vollendete in nur drei Tagen und praktisch ohne menschliches Eingreifen autonom die Migration zentraler GPU-Kernel und ermöglichte es Claude, wichtige Inferenzschritte auf den Flaggschiff-GPUs von AMD auszuführen.
Der Kommentar des Silicon-Valley-Investors Marcelo P. Lima wurde vielfach zitiert: „Nvidias CUDA-Graben existiert nicht mehr.“ Dieser Kommentar mag teilweise übertrieben sein, aber die Richtung des Trends ist klar: Wenn große Modelle selbst beginnen, die Fähigkeit zu besitzen, Systemsoftware umzuschreiben, werden die Migrationskosten, die zuvor auf Kosten menschlicher Ingenieursarbeit aufgebaut wurden, durch Automatisierung schnell eingeebnet – CUDA wird nicht über Nacht zusammenbrechen, aber der Prozess, in dem es sich von „jeder muss es nutzen“ zu „auf der Trainingsseite wird es noch benötigt, auf der Inferenzseite kann es weggelassen werden“ wandelt, findet bereits statt.
Zweitens liegt der Angebotsengpass, mit dem Nvidia konfrontiert ist, nicht bei den Wafern, sondern bei HBM und Packaging.
Branchendaten zeigen, dass TSMC jährlich mehr als 400 Millionen GPU-Dies fertigen kann, aber Nvidias tatsächliche jährliche Auslieferungen nur etwa 10 Millionen Einheiten betragen. Die eigentliche Einschränkung ist HBM: Die globale jährliche HBM-Kapazität beträgt etwa 3,75 EB, Nvidia kann etwa 70 % davon erhalten, und jede GPU benötigt durchschnittlich 260 GB, was insgesamt nur etwa 10 Millionen GPUs unterstützen kann. Gleichzeitig ist auch die Packaging-Kapazität knapp, und Angebotsanpassungen für HBM4 könnten das Tempo der Massenproduktion von Rubin verzögern. Das bedeutet: Selbst wenn die Nachfrage unbegrenzt wäre, sind Nvidias Lieferungen mittelfristig durch eine physische Obergrenze begrenzt und nicht durch seine Designfähigkeit oder Kundenbestellungen.
Darüber hinaus – und das ist am wichtigsten – hinterlässt Jensen Huang Nvidia nicht nur organisatorische Vermögenswerte wie CUDA und Architekturansammlungen, sondern auch drei stark personalisierte Dinge: strategisches Urteilsvermögen bei Technologie-Roadmaps, die Fähigkeit, in der Lieferkette mit TSMC und SK Hynix zu verhandeln, sowie direkte Kommunikationskanäle zu Kunden und Regierung. Interims-CEO Colette Kress ist ein vertrautes Gesicht für die Kapitalmärkte und war lange als CFO tätig, aber wer bei Nvidias Produkt-Roadmap die letzte Entscheidung trifft und wer die Lieferkettenbeziehungen aufrechterhält – diese Fragen haben vor der Einsetzung eines offiziellen Nachfolgers keine Antworten. Das bedeutet, dass Nvidias Aktienkurs nach der „Ent-Huangung“ wahrscheinlich nicht zusammenbrechen wird, aber die Prämie, die der Markt bereit war, für Jensen Huang zu zahlen, wird nicht automatisch auf seinen Nachfolger übergehen.
Betrachtet man daher Chance und Risiko zusammen, lässt sich Nvidias derzeitige Position vielleicht in einem Satz zusammenfassen: Das Geschäft ist noch da, aber die dem Geschäft zugewiesene „Glaubensprämie“ wird systematisch abgetragen.
Zugegebenermaßen hat ein Forward-KGV von 12 bereits ein beträchtliches Maß an pessimistischen Erwartungen verdaut. Wenn die langfristige Richtung der KI-Investitionsausgaben unverändert bleibt, die Nachfrage nach Blackwell und Rubin realisiert wird und der Nachfolger Lieferketten- und Kundenbeziehungen stabilisieren kann, dann bietet der aktuelle Preis ein Einstiegsfenster mit ordentlichen Erfolgsaussichten. Dass Barclays, Goldman Sachs und Citi ihre Buy-Ratings aufrechterhalten und ein Potenzial von mehr als 20 % angeben, spiegelt genau diese Einschätzung wider.
Aber „billig“ allein kann noch immer keinen ausreichenden Grund zum Kaufen darstellen. Die Lockerung des Lock-in-Effekts von CUDA ist eine strukturelle Veränderung, die langsam auf Jahresbasis erfolgt, deren Richtung aber kaum umkehrbar ist. Die physischen Engpässe bei HBM und Packaging auf der Angebotsseite begrenzen die Umsatzobergrenze, die Nvidia bei explodierender Nachfrage liefern kann. Und die Unsicherheit des Nachfolgers bedeutet, dass die Abtragung der „Gründerprämie“ möglicherweise noch nicht vorbei ist.
Bernstein sagte in seinem neuesten Research-Bericht unverblümt: „Wenn Sie zwei Ameisen in der Küche sehen, ist die Gesamtzahl der Ameisen in der Küche definitiv größer als zwei.“ Es wies auf die Kette hin, die sich als Nächstes entwickeln könnte: vom persönlichen Skandal über das Governance-Vakuum und Geschäftsnachrichten bis hin zu Regierungsuntersuchungen – jedes Glied wird eine neue Verkaufswelle auslösen. Und die Eruption jedes Glieds bringt Nvidias Bewertung einen Schritt näher von der „Jensen-Huang-Prämie“ zur „Prämie eines gewöhnlichen Halbleiterunternehmens“.
Zweifellos war das, wovor der Markt am meisten Angst hat, nie eine schlechte Nachricht, sondern nicht zu wissen, wann und in welcher Form die schlechte Nachricht auftauchen wird. Bevor alles geklärt ist, bleibt „Wie viel ist Nvidia ohne Jensen Huang wert“ eine offene Frage.
