比特幣永續期貨即將進軍美國券商帳戶

Webull 計劃於十一月向符合資格的美國券商客戶推出 Kalshi 受監管的永續期貨。該合約永不到期，但資金費、保證金以及獨立的清算機構仍決定持倉的成本與平倉時機。

Webull 已宣布計劃自十一月起向符合資格的美國客戶提供比特幣及其他加密貨幣永續期貨。

該公司 10 月 20 日的新聞稿指明 KalshiEX 為交易所、Kalshi Klear 為清算機構。獲准進行期貨交易的客戶將使用現有的 Webull Futures 帳戶。Webull 尚未公布確切的推出日期、完整的資產清單或每份合約的初始保證金表。

對於熟悉股票選擇權或傳統期貨的券商客戶而言，不熟悉之處在於沒有到期日。只要滿足保證金義務，持倉便可一直保持開放。這並非無需新增現金要求的永久持有曝險權利：在交易存續期間，資金費轉移、價格變動及維持要求將持續存在。

十一月將把既有合約置於新的前端介面

美國商品期貨交易委員會於 5 月 29 日批准了 KalshiEX 的比特幣永續合約。其批准公告將 BTCPERP 描述為一份參照比特幣現貨價格的期貨合約。Kalshi 於六月將該產品推向市場；即將到來的 Webull 推出改變的是分銷渠道，而非最初的批准日期或合約的基本性質。

Webull 表示，首批產品將包括比特幣及部分精選加密資產。未來的增補取決於監管審查及交易所上市要求。其聲明並未提供任何依據，以保證客戶能在離岸場所交易的每一種代幣都會出現在 Webull Futures 帳戶中。年底前擴大可用性是公司的預期，而非對每位帳戶持有人確認的全國性開放。

首篇Kalshi 比特幣永續合約報導描述了五月的監管決定，而Kalshi 隨後的推出則確認該合約已在交易所上線。Webull 增添了獨立的券商關係，並為帳戶已持有其他產品的投資者提供更為熟悉的介面。

KalshiEX 是受 CFTC 監管的指定合約市場。Kalshi Klear 是註冊衍生品清算組織。Webull 則透過獲准進行期貨交易的帳戶提供面向客戶的券商途徑。這些名稱不可互換。透過 Webull 下單的投資者，交易的是在交易所上市、並在另一家受監管實體進行清算的衍生品；Webull 螢幕上顯示的資產並非存放在現貨錢包中的比特幣。

現金流與購買現貨比特幣並不相同

比特幣現貨買家支付代幣費用後，即擁有一項受託管安排約束的資產。BTCPERP 交易者則為現金結算的期貨持倉繳納抵押品。CFTC 的Kalshi 產品申報文件指出，該合約沒有固定到期日，並以現金結算。價格曝險、保證金及資金費決定帳戶的經濟結果；交易者不會僅因期貨價格上漲而獲得鏈上 BTC。

傳統的有到期日期貨透過到期或展期至另一個到期月份來收斂。永續合約缺乏這種預定的終點。其資金機制根據交易所規則在長倉與短倉之間轉移價值，使衍生品價格與標的參考價格保持掛鉤。資金費用可以隨時間變化。即使對比特幣最終價格的方向判斷正確，如果在行情到來之前，持有成本、日內虧損或強制平倉使帳戶不堪負荷，仍然可能虧損。

Kalshi 的教育資料表示，其自家應用程式每天調整資金費用 3 次。該資訊描述的是該交易所目前的產品文件，並非承諾 Webull 會以完全相同的方式呈現每一項計算或通知。在交易之前，客戶需要取得適用於所開倉位的實際合約規格、資金費用公式、費用表以及現金流動的時間安排。

考慮一個不假設實際保證金利率的簡化示例。一位客戶有 1,000 美元的抵押品，並開立 5,000 美元的多頭曝險。期貨價格下跌 5% 代表在費用和資金費用之前有 250 美元的交易虧損，即初始抵押品的四分之一。上漲 5% 將產生相同的毛收益，但槓桿會放大雙向的波動。視交易所的實際門檻、抵押品和期間資金費用而定，帳戶可能在任何完整的 5% 走勢之前就面臨維持保證金追繳或平倉。這些數字僅說明算術，並非 Webull 宣布的槓桿上限。

合約獲准並不代表每位客戶都獲准

Webull 表示，初始使用權限是提供給獲准進行期貨交易的合格美國客戶。現有的 Webull 股票或加密貨幣使用權限並不意味著期貨帳戶已獲批准。期貨產品有各自的揭露文件、適合性審查或開戶程序、保證金義務以及司法管轄規則。該公司尚未揭露有多少現有客戶符合其標準。

Kalshi 的合約批准涉及的是根據 CFTC 第 40.3 條規定的交易所上市。該交易所必須在指定合約市場的義務下運營，其清算所則須在一個獨立的衍生品制度下運營。經紀商通路增加了客戶入職以及期貨佣金商關係。這些層級不會因為交易與股票和選擇權一同顯示在單一應用程式中而消失。

Kraken 在美國推出加密貨幣永續合約以及Coinbase 通往全球永續合約流動性的途徑顯示，Webull 正進入一個具有多種結構的市場。有些產品在美國指定交易所交易；其他則透過涉及 CFTC 工作人員指引下外國期貨的安排進行。將每一項標榜為永續合約的產品都視為相同的受監管合約，將掩蓋交易場所、託管、保證金和法律請求權方面的差異。

即使在 Kalshi 的業務內部也存在區別。該公司經營事件合約以及加密貨幣衍生品。其比特幣永續合約是一種參考現貨比特幣的期貨合約，根據特定的 CFTC 命令獲得批准。關於各州如何監管體育事件合約的爭議，並不會改變該工具的參考價格、資金機制或期貨清算架構。

資金費用可能將獲利方向變成虧損交易

永續合約的資金費用通常被描述為小額的定期調整。當倉位持續開放時，小額費率會複利累積，而暫時性的飆升可能正好在槓桿交易者湧向同一方向時使持倉變得昂貴。資金費用支付與比特幣價格變動造成的利潤或虧損是分開的。一份將兩者合併而不加說明的帳戶對帳單，可能無法完整說明權益變動的原因。

假設一個 10,000 美元名目價值的倉位在每天 3 個間隔中的每一個都支付示意性的 0.01% 資金費率。如果名目價值和費率都保持不變，這些支付每天總計 3 美元，30 天共 90 美元。它們很少保持不變。在每個間隔 0.10% 的情況下，同樣的計算變成每天 30 美元，30 天共 900 美元。這兩個數字都不是對 Kalshi 資金費用的預測。這個練習說明了為什麼一個標榜零到期的倉位，即使顯示的 BTC 價格持平，仍然有持續的成本。

保證金創造了第二個時鐘。多頭倉位可能隨著市場下跌而損失抵押品。如果帳戶權益降至維持保證金要求以下，平倉程序可能關閉該倉位，使交易者無法等待回升。Kalshi 的保證金說明描述了其自家應用程式中的逐倉保證金。當 Webull 上線時，帳戶層級的實施方式以及任何經紀商特定的設定，必須在產品條款中查核。

Kalshi 和 Webull 強調受監管的基礎設施以及對清算水平的可見性。這些特徵使風險變得可衡量，而非不存在。投資者可以在進入前比較維持要求和預期資金支付，然後觀察實時餘額，而不是假設一份常青合約可以放任不管。交易所的規則手冊、清算通知以及 Webull 的客戶披露將提供具有約束力的細節。

將永續合約引入經紀業務的理由

Webull 美國負責人 Anthony Denier 在公司公告中引述了全球對永續期貨的巨大需求，稱 2025 年年交易量超過 90 萬億美元。這是 Webull 的行業估計，而非其計劃於 11 月推出的產品或 Kalshi 比特幣合約的交易量數字。整合的理由很直接：已經使用受監管期貨賬戶的投資者可以接觸到交易所上市的版本，而無需轉移到離岸場所。

獨立的清算所可以根據既定的衍生品規則對義務進行淨額結算和管理，而獲批的客戶則通過經紀商看到保證金和資金信息。Webull 表示，訪問權限將與賬戶中的其他期貨並列，股票、期權、現貨加密貨幣和事件產品則位於其平台的其他位置。在一個應用程序中查看多種資產的能力可以簡化導航，儘管合併展示並不會合併它們的保護措施或結算方法。

競爭是真實存在的。Kalshi 擴展到更多加密永續合約為 Webull 提供了不止一個潛在標的；Kraken 和 Coinbase 擁有自己的客戶群和流動性路徑。如果受監管的美國訂單簿加深，交易者可能在價差、抵押品、交易時間和執行方面有更多選擇。公告本身並未提供比較定價數據，顯示 Webull 將比競爭對手更便宜或更具流動性。

反駁的觀點是，離岸場所擁有多年流動性、深厚的訂單簿和熟悉的抵押品慣例。新的經紀分銷渠道無法在推出當天重現這些條件。場所的交易量不等同於未平倉合約，而交易所整體的數字對於特定合約在波動時段的深度幾乎沒有說明。Webull 推出後的首批公佈交易統計數據將為判斷新訪問渠道是否產生持久活動提供更堅實的基礎。

價格形成和資金參考值得審查

現金結算的比特幣期貨需要一個標的現貨價格的參考。交易所的規格決定了指數或計算方法、資金間隔、中斷程序以及與結算相關的支付。即使投資者的觀點是關於比特幣而非衍生品，在持倉期間也面臨這些合約規則的風險。

在快速市場中，永續合約與參考價格之間的價差可能擴大。資金機制鼓勵隨時間推移趨同，但並不保證永續合約始終以精確的現貨價格交易。當對沖可用時，做市商可以雙向報價；薄弱的訂單簿可能產生更差的成交價，或導致清算價格與隨意查看參考圖表時不同。客戶的執行價格、參考水平和資金費率需要被視為獨立的觀察結果。

在 24 小時市場中，風險控制必須在常規股市交易時間之外運作。加密貨幣在週末波動；美國股市休市時維持保證金仍然適用。假設股票交易所關閉時交易會暫停的經紀用戶可能會誤解該產品。Webull 尚未公佈其確切的推出時間表或新分銷渠道的任何產品特定維持窗口時間表。

CFTC 在審查文件後批准了 Kalshi 的 BTCPERP，但監管批准並非政府對槓桿頭寸適合每位投資者的評估。批准涉及交易所上市的合約和適用的市場規則。客戶資格、融資成本和個人損失屬於經紀和賬戶層面的不同決策。

十一月前仍未公布的事項

一個尚未解決的問題涉及當期貨帳戶中的抵押品發生變化時，交易者究竟會看到什麼。交易所依據自身規則計算保證金，清算機構在交易後管理義務，而 Webull 向客戶顯示帳戶數字。這些流程可以在同一個介面中呈現，但並非相同的計算。倉位層級的畫面需要區分可用現金、初始保證金、維持保證金、未實現盈虧以及應計資金費用。該公司表示打算讓用戶了解資金費用、槓桿和清算水平；實際的即時顯示尚未被觀察到。

比較兩種永續合約的帳戶持有人應查看價格和資金費用的報價單位。百分比資金費率適用於名義曝險，而不僅僅是作為抵押品存入的美元。在先前的 5,000 美元示例中，即使客戶僅存入 1,000 美元，0.10% 的資金費用每個間隔也將是 5 美元。將這 5 美元報價為抵押品的 0.10% 會將其影響低估五倍。名義價值或倉位規模的變化會改變現金支付，因此固定的歷史資金費率不足以預測持有成本。

當交易的一方無法支付時，清算結構發揮作用。註冊清算所維護收取保證金和處理參與者之間違約的規則。其存在可以減少該系統內的雙邊交易對手曝險，但它不為客戶的交易損失提供保險，也不承諾在壓力條件下提供有利的成交。交易仍然具有槓桿，並可能被適用的清算機制平倉。一個有用的上線後比較將審查實際的客戶協議和交易所規則手冊，而不是假設「受監管」一詞描述了倉位面臨的每一種風險。

還有一個關於首批受眾如何選出的額外問題。Webull 表示初始群體由符合條件、已獲批准的期貨客戶組成。此類帳戶的數量未披露，Webull 打算在十一月啟用的比例也未披露。即使交易所上市多種標的資產，經紀商也可以分階段開放客戶訪問。因此，第一週的訂單流是交易所流動性和分銷選擇的聯合衡量指標，而不是衡量美國整體對比特幣永續合約胃口的純粹指標。

Webull 給出了一個月，而不是一個日期。它點名了比特幣，但未具體說明其他起始資產。該公司承諾在年底前擴大可用性，但未披露第一階段將有多少符合條件的客戶獲得訪問權限。目前尚無上線日的買賣價差、未平倉合約或 Webull 客戶交易量可供衡量。

主要文件確立了一個順序：CFTC 於五月批准，Kalshi 於六月開始交易，Webull 於十月宣布分銷並於十一月推出。它們並未確立 Webull 將創建新的比特幣期貨合約、改變交易所的保證金規則或將比特幣交付到客戶錢包。對計劃產品的審慎分析始於合約規格，終於首批可觀察的帳戶條款和市場數據。

Webull 表示符合條件的用戶將通過其 Webull Futures 帳戶進行交易。交易所和清算所分別為 KalshiEX 和 Kalshi Klear。其 10 月 20 日的發布聲明稱，額外產品將僅在符合監管審查和交易所上市要求的前提下跟進。

關注重點

• 首個交易日：Webull 的推出通知應載明實際開始日期與客戶資格。
• 合約清單：交易所公告將確定除比特幣之外，初期還提供哪些資產。
• 資金與費用：公布的規格可顯示，在數個資金費率區間內維持曝險的真實成本。
• 保證金揭露：初始與維持保證金要求，決定部位在被介入前能移動多遠。
• 流動性：推出後的合約成交量、買賣價差與未平倉量，可顯示經紀通路是否帶來持續交易。

常見問題