阿聯酋打造下一代數位貨幣的競賽，可能正走出一條與穩定幣熱潮最初設想不同的路徑。
週二，匯豐與螞蟻國際完成涉及阿聯酋的即時代幣化存款交易，包括迪拉姆計價的本國境內轉帳，以及從阿聯酋發起、發往香港和新加坡的美元轉帳。螞蟻國際由此成為匯豐代幣化存款服務（Tokenized Deposit Service）的首個中東客戶。
單獨來看，這不過是又一次區塊鏈銀行業試點。但結合過去幾個月阿聯酋銀行業的一系列動作，它指向的意義要大得多。
匯豐6月在阿聯酋推出代幣化存款服務；花旗9月把 Citi Token Services 引入阿聯酋；First Abu Dhabi Bank（FAB）已通過 Swift 新的區塊鏈帳本參與實盤交易；Mashreq 也通過這同一套新興基礎設施完成了一筆即時跨境交易。與此同時，受監管的迪拉姆穩定幣持續擴張，已有持牌發行方、一筆1.1億迪拉姆的 DDSC 交易，並完成首批零售端 POS 試點。
但對機構資金而言，代幣化存款在阿聯酋銀行體系內的推進速度可能快於穩定幣，因為它不需要圍繞代幣重建一套金融體系——它數位化的是銀行已經擁有的貨幣、關係和基礎設施。這種差異，可能成為阿聯酋數位貨幣市場下一階段最重要的主題之一。
匯豐把迪拉姆存款搬上區塊鏈軌道
匯豐6月22日在阿聯酋推出代幣化存款服務，把迪拉姆接入一個已覆蓋主要金融中心的網絡。
模式相對直接：企業客戶指定其存放在匯豐的存款，這些存款按1:1映射為銀行私有區塊鏈上的數位代幣，隨後可在匯豐各參與網點與企業錢包之間全天候劃轉。
這不是新發行的私人貨幣，不是由存在他處的儲備支持的穩定幣，也不是央行發行的 CBDC。客戶的錢仍然在匯豐，代幣只是這筆銀行存款的數位表示。
匯豐表示，阿聯酋符合條件的企業與機構客戶可用該基礎設施進行境內和跨境轉帳，7×24小時可用，並可接入現有資金管理操作。
螞蟻國際已把這一基礎設施從「可用」推進到「實際使用」。通過其基於區塊鏈的資金管理平台 WhaleRTP，螞蟻在阿聯酋境內完成即時迪拉姆代幣化存款交易，並從阿聯酋發起面向香港、新加坡等國際市場的美元計價交易。WhaleRTP 已獲20多家全球銀行支持，覆蓋17種以上貨幣，這讓阿聯酋的接入意義超出一次雙邊概念驗證。螞蟻國際還表示，計劃在中東設立全球資金管理中心。
因此，故事不只是匯豐把存款放上區塊鏈，而是阿聯酋被接入了一個既有的全球企業流動性網絡。
花旗與 Swift 補上「互操作性」這一課
9月28日，花旗宣布 Citi Token Services 在阿聯酋和日本上線，服務市場增至七個。該服務使用私有許可鏈，將花旗銀行網絡內的存款代幣化。在阿聯酋，初期支持美元與歐元交易，允許企業與機構客戶在已開通的花旗網點之間轉移流動性，不受傳統截止時間或假日限制。
花旗稱該平台全球交易規模已達數十億美元。今年早些時候，該行曾向投資者表示，在阿聯酋擴張之前，已有數百家客戶每天通過其代幣化存款能力轉移近10億美元。
這一點很關鍵：匯豐和花旗不是尋求銀行准入的實驗性金融科技公司，而是全球最大的兩家交易銀行，正把代幣化的商業銀行貨幣直接接入其現有資金管理網絡。
銀行之間還在形成新的一層。Swift 7月宣布，來自六大洲的17家銀行將開始對其代幣化存款區塊鏈帳本進行實盤測試，名單包括匯豐、花旗、渣打、First Abu Dhabi Bank 和 Mashreq。FAB 隨後與花旗在該帳本上完成中東最早的實盤交易之一，匯豐與渣打則在8月通過該基礎設施完成首筆銀行間代幣化存款交易。
這開始解決代幣化存款此前最大的短板：互操作性。只在匯豐內部流通的存款代幣對匯豐客戶有用，只在花旗內部流通的代幣同理，都是封閉網絡。若這些存款能越來越多地在 Swift 這類共享基礎設施上互動，命題就變了——代幣化存款開始像商業銀行貨幣自身的新數位層。
為什麼阿聯酋的代幣化存款機構化路徑更短
穩定幣與代幣化存款功能有相似之處，但起點完全不同。
穩定幣需要發行方、監管授權、儲備、發行與贖回機制、託管安排、錢包基礎設施、分銷渠道，最終還需要足夠多願意接受該代幣的交易對手。
阿聯酋有意搭建了這套框架。根據央行《支付代幣服務條例》，支付代幣發行方在覆蓋發行、兌換、託管與轉移的專門監管制度下運營，持牌發行方面臨資本要求，以及包括支持資產隔離在內的嚴格儲備規則。
代幣化存款的起點不同：客戶已有銀行帳戶，銀行已完成開戶與合規，企業資金管理系統已與銀行連通，流動性本就在其資產負債表上。代幣化改變的只是這筆存款的流轉方式。
這形成一種重要不對稱：穩定幣必須自建分銷，銀行已經擁有分銷。對機構資金部門而言，問題可能不是是否要「採用加密」或持有一種新的數位資產，而只是是否希望既有銀行存款能7×24小時流轉、變得可編程，並對接代幣化金融基礎設施。這一命題在實質上要容易得多。
國際清算銀行（BIS）此前還指出另一個結構性區別：代幣化存款可以在引入可編程性與可組合性的同時，維持商業銀行貨幣與央行結算之間的關係；而穩定幣，尤其是以不記名工具形式流通的穩定幣，會在「貨幣單一性」上帶出不同問題。
穩定幣並未落敗，只是在建另一套東西
這並不意味著阿聯酋穩定幣市場發展受阻。
目前有五個迪拉姆穩定幣項目在央行體系內推進，其中包括四個銀行關聯項目和一個非銀行參與方。9月，Network International 通過阿聯酋首個門店迪拉姆穩定幣試點，讓 DDSC 進入新場景，消費者可在指定商戶使用現有 POS 基礎設施完成支付。AE Coin 也在通過錢包、受監管的加密資產兌迪拉姆兌換和商戶受理擴張，Zand 則在開發自己的受監管迪拉姆穩定幣模式。
因此，這種比較不應簡化為哪種技術產生了更多交易。更有意義的問題是：哪種模式進入關鍵金融用例的路徑最短。
在零售支付上，穩定幣的可攜帶性潛力更大；在公鏈結算、DeFi、代幣化資產、跨境外匯和數位資產生態中，穩定幣保有封閉銀行存款網絡難以複製的優勢。但在企業資金管理、流動性管理和機構支付上，代幣化存款一開始就擁有巨大的結構性優勢——它本就處在企業資金所在之處。
穩定幣敘事正在改變
匯豐與花旗的動作帶來另一種可能性：如果銀行根本不需要另行發行穩定幣，就能實現部分相同的機構化目標呢？
如果一家跨國公司能在杜拜、香港、新加坡、倫敦和紐約之間近乎即時、7×24小時地劃轉其既有銀行存款，傳統商業銀行貨幣與可編程數位貨幣之間的經濟界限就開始模糊。
這不會消除穩定幣的用例，而是迫使它變得更清晰。
公共貨幣、穩定幣與銀行貨幣正在趨同
阿聯酋可能走向比「穩定幣與銀行誰通吃」更複雜的格局。三層數位貨幣正在成形。
主權層面是代表央行貨幣的數位迪拉姆；與之並行的是受監管的迪拉姆穩定幣，被設計為可在數位網絡中流轉的支付代幣；如今商業銀行又在把存款保留在受監管銀行體系內的同時，將代幣化存款搬上區塊鏈軌道。
數位迪拉姆的相關進展顯示，這些系統是彼此並行開發，而非互斥的替代選項。央行在推進數位迪拉姆的同時，也在監管不斷擴大的迪拉姆穩定幣生態與更廣泛的數位支付基礎設施。
下一輪競爭或許不在於哪種貨幣形態能存活，而在於每種數位貨幣最適合在哪裡結算。
穩定幣可能在資金需要跨越網路公開流動的場景佔優；CBDC 可能提供主權結算與公共貨幣基礎設施；代幣化存款則可能在企業在不把流動性移出銀行關係的前提下、需要可編程性與7×24小時結算時佔優。
銀行可能在穩定幣「脫媒」之前先把存款上鏈
這或許是匯豐與螞蟻國際這筆交易更大的啟示。
穩定幣最初被描述為一種能夠繞開銀行的技術。而銀行似乎得出了不同結論：與其等著被繞過，不如把銀行貨幣放上同樣的技術軌道。
匯豐的代幣化存款現已覆蓋六個市場，花旗擴展到七個，Swift 正在17家大型銀行之間構建互操作性，FAB 與 Mashreq 已從阿聯酋參與其中。
結果並不是加密意義上的貨幣去中心化，而是商業銀行業自身的代幣化。
穩定幣仍擁有代幣化存款不具備的優勢，尤其是可攜帶性、公鏈訪問能力，以及跨出單一銀行網路的能力。隨著金融資產日益在鏈上結算，穩定幣在代幣化市場中的角色最終可能大得多。
但在機構金融內部，阿聯酋正顯露出另一場競賽：穩定幣發行方圍繞新的貨幣數位表示構建新網路，銀行則讓已存在於企業帳戶中的錢變得可編程。對企業資金管理而言，第二條路徑可能更快。若匯豐、花旗、FAB、Mashreq 與 Swift 的動作代表了市場方向，那麼代幣化存款或許會在穩定幣完成競爭所需基礎設施之前，先一步進入機構金融體系。
