Este artículo fue recopilado y organizado por BlockWeeks
A finales de la semana pasada, la División de Finanzas Corporativas de la Comisión de Bolsa y Valores de EE. UU. (SEC) publicó un conjunto de Preguntas Frecuentes (FAQ) para implementar la interpretación publicada por la Comisión el 17 de marzo, es decir, cómo se aplican las leyes federales de valores a los criptoactivos. Las FAQ son expresamente la opinión del personal, no representan las reglas o declaraciones de la Comisión y no tienen fuerza legal, pero dan al mercado una idea de cómo el personal actual de la SEC pretende operar su regulación. Las FAQ cubren principalmente tres áreas.
I. Clasificación de tokens: ¿Qué cuenta como un token de recibo de staking?
Sobre la cuestión de la clasificación, si un "token de recibo de staking" es un recibo que representa un producto digital no sujeto a un contrato de inversión, entonces él mismo cae en la categoría de "herramienta digital" según la clasificación de tokens de cinco factores de la SEC (Q1.2), porque cumple la función real de probar la propiedad del titular sobre el activo subyacente. Y si es emitido por un proveedor de staking líquido basado en protocolo, el token puede clasificarse como un producto digital, porque su valor está vinculado a la operación programática de un "sistema cripto funcional" y a la dinámica de oferta y demanda.
Q1.3 define un "recibo" (una definición que también se aplica a los tokens envoltorio redimibles), refiriéndose a "un instrumento que prueba que una cantidad específica de activos ha sido depositada con el depositario o custodio que emite el recibo, y que prueba la propiedad del depositante sobre los mismos". Un recibo tiene tres características: 1) no cambia ningún derecho, obligación o beneficio del activo depositado; 2) no otorga al titular ningún incentivo o beneficio financiero adicional; 3) no transfiere la propiedad o el control del activo subyacente al emisor, por lo que el emisor no puede por ningún motivo transferir, prestar, hacer staking, re-staking o usar de otra manera el activo.
II. Contratos de inversión: Promover la "utilidad actual" no constituye una promesa de esfuerzos gerenciales necesarios
En cuanto a los contratos de inversión, promover la utilidad actual de un sistema cripto, o promover su funcionalidad aspiracional incierta sin mencionar ganancias, probablemente no constituye una promesa de "esfuerzos gerenciales necesarios". Una vez que el sistema ya es funcional, los servicios proporcionados para asegurar, mantener, mejorar, potenciar el sistema o impulsar efectos de red tampoco implican esfuerzos gerenciales necesarios y no satisfacen la prueba de Howey.
III. Recompras: La parte más escrutada de las FAQ
Q2.5 pregunta: si el anuncio de un emisor de un plan de recompra para un criptoactivo que no es un valor (ya sea para gestión de tesorería, reducción de suministro, quemas financiadas por el protocolo o reequilibrio) constituye en sí mismo una declaración o promesa de que "se emprenderán esfuerzos gerenciales necesarios", una vía por la cual una venta de tokens podría caer dentro de un contrato de inversión Howey. El personal respondió que si el sistema cripto es funcional y no existe una parte central, dicho anuncio no constituye tal promesa.
Cabe destacar que el 28 de septiembre de 2026, tres días después de la publicación de las FAQ, el personal añadió la frase "y no existe una parte central". Anteriormente, los críticos de la industria decían que la redacción original solo requería "funcional", lo cual era demasiado amplio. Si el sistema aún no es funcional, y el emisor describe la recompra como generadora de ingresos o rendimientos para los tenedores de tokens, entonces el anuncio aún podría constituir tal promesa.
Las FAQ no explican cómo debe evaluarse un anuncio de recompra para un sistema que es "funcional pero tiene una parte central". Dado que la respuesta ya no cubre esta situación, presumiblemente debería volver al análisis general de Howey de hechos y circunstancias, aunque esta es nuestra inferencia lega, no una declaración del personal.
IV. Definición de términos clave
Las FAQ siguen los términos definidos en la interpretación publicada en marzo:
Funcional: Un sistema es funcional si su criptoactivo nativo puede usarse en el sistema de acuerdo con su utilidad programática.
Descentralizado: Un sistema es descentralizado si opera de forma autónoma, sin que ningún individuo, entidad o grupo tenga control operativo, económico o de voto.
Parte central: Se define utilizando la misma prueba de control que la descentralización. Por lo tanto, la revisión de Q2.5 establece efectivamente la precondición para la respuesta sobre recompras como "descentralizado", aunque las FAQ no lo dicen explícitamente.
V. Contexto regulatorio y controversia de la industria
El documento se basa en una serie de documentos importantes previos: el histórico Informe DAO de 2017, el marco del personal de 2019 y las declaraciones de 2025 sobre meme coins, minería, stablecoins y staking, esta última habiendo sido reemplazada por la publicación interpretativa de marzo de 2026.
La FAQ 2.3 cita la propuesta Regulación de Criptoactivos, que establecería dos exenciones de emisión ($5 millones dentro de cuatro años; $75 millones en recaudación de fondos de proyectos por cada 12 meses), y proporcionaría un "puerto seguro" condicional para situaciones en las que un contrato de inversión ya no existe. La "Exención de Innovación" del 17 de septiembre cubre el estatus de exchange y dealer en el comercio de acciones tokenizadas, pertenece a la misma iniciativa "Proyecto Cripto", pero es una acción separada y no se menciona en la FAQ.
La FAQ recibió una oposición considerable, con la crítica más concentrada dirigida a la sección de recompra (Q2.5), que fue revisada tres días después de su publicación inicial para agregar el calificador "no existe una parte central en el sistema que lleve a cabo la recompra", mientras que la respuesta previa a la revisión solo enfatizaba la funcionalidad del protocolo. Los partidarios interpretan la revisión como: un camino claro para que los proyectos funcionales realicen recompras, sin que el anuncio sea visto como esfuerzos gerenciales necesarios. Dado que las recompras que potencialmente activan las leyes de valores han sido una preocupación persistente que se cierne sobre el mercado, esto se considera una gran victoria. Pero los críticos argumentan que la definición es demasiado amplia, lo que ha provocado una gran cantidad de cuestionamientos.
Por ejemplo: una empresa fabricante de widgets podría vender tokens al público y usar una parte de los ingresos por la venta de productos para recomprar y quemar los tokens. Debido a que el contrato inteligente que recibe los pagos puede operar normalmente, y la empresa no ha hecho ninguna promesa explícita, bajo la lógica de la FAQ, el token quedaría excluido de las leyes de valores, aunque su función se asemeje a un interés de participación en las ganancias. Estrictamente hablando, se podría argumentar que la FAQ se aplica solo a activos digitales que no son valores, por lo que el token de la empresa no calificaría, pero una lectura crítica del texto cuestionaría: ¿dónde exactamente en el texto aparece esta limitación?
VI. Preguntas aún sin respuesta
La divergencia entre escépticos y partidarios apunta a una pregunta más profunda: distinguir una "empresa" de un "protocolo" parece requerir examinar el control, lo cual está muy cerca de la descentralización; pero el análisis previo de contratos de inversión de la SEC no trató la descentralización como un factor, dependiendo en cambio de las declaraciones del emisor, o de su promesa de llevar a cabo esfuerzos gerenciales necesarios. En una revisión unos días después de la publicación, el personal respondió a esta preocupación agregando explícitamente "y no existe una parte central". El texto revisado establece: "Cuando un sistema cripto es funcional y no existe una parte central, el anuncio de un emisor de un plan de recompra para un criptoactivo que no es un valor no constituye una declaración o promesa de llevar a cabo esfuerzos gerenciales necesarios".
Incluso después de la revisión, quedan preguntas sin resolver. La respuesta sobre recompras se redujo a sistemas que son "funcionales y no tienen una parte central", pero la FAQ no explica cómo deberían evaluarse las recompras para proyectos con una parte central, ni define cuánta influencia cuenta como "control". Lo primero es un problema específico de la nueva versión de la FAQ, mientras que lo segundo es un problema de larga data. La SEC ha definido "control" en otros documentos, por ejemplo, la Exención de Innovación lo define como el poder de dirigir la gestión o las políticas de un lugar de negociación, pero no dice si esa definición se aplica al estándar de "parte central" en la FAQ. (Por Zack Pokorny)
