TL;DR
·Der Cloud-Umsatz von Google wuchs im dritten Quartal um etwa 103 % im Jahresvergleich, die Betriebsmarge stieg auf 36,2 %, wobei die KI-Nachfrage von Unternehmen und der Verkauf von TPU-Systemen wichtige Treiber waren.
·Der Umsatz mit Suche und sonstigen Geschäften wuchs um 12 % im Jahresvergleich und lag unter den Markterwartungen; Wechselkurse, Veränderungen der Ausgaben einiger Werbetreibender und eine hohe Vergleichsbasis wirkten gemeinsam auf das weitere Wachstum.
·Das Unternehmen hält an der Investitionsprognose von 195 bis 205 Milliarden US-Dollar für 2026 fest und erwartet für 2027 einen deutlichen Anstieg der Investitionen.
·Goldman Sachs erwartet, dass Investitionsausgaben und Abschreibungen den Cashflow weiter belasten werden; in seinem Modell ist der freie Cashflow von 2026 bis 2028 jeweils negativ.
·Goldman Sachs bleibt hinsichtlich der Nutzerdistribution, der Rechenkapazität und der Vorteile bei kundenspezifischen Chips von Google optimistisch, senkt jedoch die Gewinnprognosen und einige Bewertungsmultiplikatoren.
Das KI-Geschäft von Alphabet beginnt, Erträge zu erzielen, und das Investitionsvolumen wird gleichzeitig ausgeweitet.
Laut der Kommentierung der Ergebnisse des dritten Quartals 2026 durch Goldman Sachs hat sich der Umsatz von Google Cloud im Jahresvergleich verdoppelt und die Marge deutlich verbessert, was zeigt, dass die KI-Nachfrage von Unternehmen in tatsächliches Geschäftswachstum umgesetzt wird. Der Suchumsatz lag jedoch unter den Erwartungen, und da das Management für das nächste Jahr einen deutlichen Anstieg der Investitionsausgaben erwartet, müssen Anleger weiterhin beurteilen, ob das Wachstum des Cloud-Geschäfts die steigenden Infrastrukturkosten decken kann und in welchem Maße KI die langfristige Monetarisierungsfähigkeit der Suche stärken kann.
Goldman Sachs behält das Rating „Kaufen“ für Alphabet bei und senkt gleichzeitig das 12-Monats-Kursziel von 435 US-Dollar auf 385 US-Dollar, ein Rückgang von etwa 11,5 %. Basierend auf dem im Material genannten Schlusskurs vom 28. Oktober 2026 von 324,89 US-Dollar entspricht das neue Kursziel einem Aufwärtspotenzial von etwa 18,5 %.
Cloud-Geschäft verdoppelt, TPU-Verkäufe werden wichtiger Zuwachs
Im dritten Quartal belief sich der konsolidierte Gesamtumsatz von Alphabet auf 127,577 Milliarden US-Dollar, ein Anstieg von 24,7 % im Jahresvergleich und im Wesentlichen im Einklang mit den Markterwartungen. Die Performance der einzelnen Geschäftsbereiche wich jedoch deutlich voneinander ab.
Der Umsatz von Google Cloud erreichte 30,709 Milliarden US-Dollar, ein Anstieg von 102,6 % im Jahresvergleich, 3,9 % über der Goldman-Sachs-Prognose und 5,7 % über dem Marktkonsens. Der Betriebsgewinn des Cloud-Geschäfts betrug 11,121 Milliarden US-Dollar, die Betriebsmarge stieg auf 36,2 %, über den Markterwartungen von 33,3 %, und verbesserte sich im Jahresvergleich um etwa 12,5 Prozentpunkte.
Die KI-Nachfrage von Unternehmen ist ein wichtiger Treiber dieses Wachstums. Dabei leisteten die Verkäufe von Tensor Processing Unit (TPU)-Systemen einen herausragenden Beitrag. TPU sind spezielle Chips, die Google für Berechnungen im maschinellen Lernen entwickelt hat und die Modelltraining und -inferenz unterstützen können. Nach den Angaben des Managements im Material nutzen derzeit fast 100 Kunden TPU, und das entsprechende Geschäft dürfte im vierten Quartal und 2027 weiter an Volumen gewinnen.
Das bedeutet, dass Googles KI-Infrastruktur durch die Nachfrage von Unternehmenskunden eine neue Einnahmequelle erschließt. Goldman Sachs bleibt optimistisch hinsichtlich der Skalierungsmöglichkeiten kundenspezifischer Chips sowohl für die interne Nutzung bei Google als auch für den externen Verkauf.
Die über den Erwartungen liegenden Ergebnisse im Cloud-Geschäft beseitigen jedoch noch nicht den Ertragsdruck auf Konzernebene. Im dritten Quartal betrug der Betriebsgewinn von Alphabet 40,576 Milliarden US-Dollar und lag damit etwa 6,5 % unter den Markterwartungen. Der Betriebsgewinn des Geschäftsbereichs Google Services belief sich auf 39,157 Milliarden US-Dollar und lag ebenfalls unter den Erwartungen; die starke Performance des Cloud-Geschäfts konnte die Lücke in anderen Geschäftsbereichen nicht vollständig ausgleichen.
Suchwachstum verlangsamt sich, KI-Monetarisierung noch nicht bestätigt
Als Kernumsatzquelle erzielte das Geschäft mit Google-Suche und sonstigen Diensten im dritten Quartal einen Umsatz von 63,350 Milliarden US-Dollar, ein Anstieg von 12 % im Jahresvergleich, 2,4 % unter dem Marktkonsens und nur 0,1 % mehr als im Vorquartal.
Goldman Sachs führt die Verlangsamung der Suche in diesem Quartal hauptsächlich auf Gegenwind durch Wechselkurse zurück und erwähnt zugleich konkrete Veränderungen in einigen Werbebranchen: Einige Einzelhändler im asiatisch-pazifischen Raum seien von der Abschaffung der Mindestfreigrenze für die Mehrwertsteuerbefreiung durch die EU betroffen, während die Werbeausgaben im Medien- und Unterhaltungsbereich nach dem Ende der Weltmeisterschaft wieder normalisiert seien.
Auch die Vergleichsbasis im vierten Quartal ist anspruchsvoller. Seit dem dritten Quartal 2025 hat sich das Wachstum der Suchumsätze beschleunigt, was bedeutet, dass die künftige Jahresvergleichsperformance vor einer höheren Hürde steht. Das Management erwartet zudem, dass der Gegenwind durch Wechselkurse im vierten Quartal etwas stärker ausfallen wird als im dritten Quartal.
Auch die YouTube-Werbeeinnahmen lagen unter den Erwartungen und betrugen im dritten Quartal 11,207 Milliarden US-Dollar, ein Anstieg von 9,2 % im Jahresvergleich und etwa 2,1 % unter dem Marktkonsens.
Die Verbesserung des Werbegeschäfts durch KI bietet einen weiteren Beobachtungsansatz. Das Management erklärte, KI verbessere die Klick- und Konversionsleistung von Werbung und stärke die Personalisierungsfähigkeiten; auch die Akzeptanz von Tools wie AI Max und Performance Max (PMax) bei Werbetreibenden nehme zu.
Hinsichtlich der Sucherfahrung erklärte das Management, dass die meisten Anfragen im AI Mode neue Nachfrage darstellen und sich in einer frühen Phase der Kaufentscheidung befinden. Solche Anfragen könnten künftige Monetarisierungsmöglichkeiten bieten, doch vom Nutzungswachstum bis zu Werbeeinnahmen muss der Konversionspfad und die Monetarisierungseffizienz noch bestätigt werden.
Das Abonnementgeschäft bietet teilweise Unterstützung. Goldman Sachs weist darauf hin, dass die Abonnementumsätze schneller wachsen als das Werbegeschäft, hauptsächlich getrieben durch die Nachfrage nach YouTube Music, Premium und KI-Paketen in Google One. Im Material wird das Management zitiert, wonach YouTube Premium mehr als 150 Millionen Abonnenten hat.
Starke Nachfrage nach Rechenkapazität, länger anhaltender Druck auf den Cashflow
Das Nachfragewachstum erfordert auch, dass Google die Rechenkapazitätsversorgung kontinuierlich ausweitet.
Alphabet hält an der Investitionsprognose von 195 bis 205 Milliarden US-Dollar für 2026 fest und erwartet, dass die Investitionsausgaben 2027 deutlich stärker steigen werden als 2026. Das Unternehmen muss gleichzeitig den Rechenkapazitätsbedarf für die interne Produktentwicklung, externe Unternehmenskunden und die Entwicklung des Gemini-Modells decken, weshalb Ressourcenallokation und Investitionsrendite zu wichtigen Variablen werden.
Goldman Sachs erwartet, dass die Investitionsausgaben von Alphabet von etwa 203 Milliarden US-Dollar im Jahr 2026 auf etwa 350,4 Milliarden US-Dollar im Jahr 2027 und weiter auf etwa 415,2 Milliarden US-Dollar im Jahr 2028 steigen werden. Diese Zahlen sind Prognosen von Goldman Sachs; die konkreten Beträge für 2027 und 2028 sind keine Unternehmensprognose.
Investitionen in die Infrastruktur wirken sich über zwei Wege auf die Finanzperformance aus: Bau und Beschaffung verbrauchen zunächst Barmittel, und nach Inbetriebnahme der Vermögenswerte werden die entsprechenden Kosten nach und nach über Abschreibungen in die Gewinn- und Verlustrechnung eingerechnet.
Goldman Sachs erwartet, dass die Abschreibungen und Amortisationen von Alphabet von etwa 38,8 Milliarden US-Dollar im Jahr 2026 auf etwa 75 Milliarden US-Dollar im Jahr 2027 und auf etwa 115,3 Milliarden US-Dollar im Jahr 2028 steigen werden. Selbst wenn sich das Wachstum anderer Kosten verlangsamt, wird die Abschreibungsbelastung weiter zunehmen.
Nach der Cashflow-Prognose von Goldman Sachs werden der freie Cashflow für 2026, 2027 und 2028 jeweils etwa minus 12,6 Milliarden US-Dollar, minus 40,6 Milliarden US-Dollar und minus 15,2 Milliarden US-Dollar betragen. Der freie Cashflow (Free Cash Flow) ist der Saldo aus operativem Cashflow abzüglich Investitionsausgaben; diese Prognose bedeutet, dass im Modell von Goldman Sachs die Infrastrukturinvestitionen in den kommenden Jahren den operativen Cashflow im gleichen Zeitraum übersteigen werden.
Anleger benötigen klarere Belege, um zu beurteilen, welche Rendite auf das investierte Kapital (ROIC) die aktuellen Ausgaben letztlich erbringen können und wie zusätzliche Rechenkapazität in nachhaltige Umsätze und Cash-Renditen umgewandelt wird.
Kaufen beibehalten, aber Gewinn- und Bewertungsprognosen gesenkt
Nach den Quartalszahlen senkte Goldman Sachs die Prognose für den Gewinn je Aktie von Alphabet für 2027 von 15,50 US-Dollar auf 15,01 US-Dollar und für 2028 von 19,15 US-Dollar auf 18,53 US-Dollar, was Senkungen von etwa 3,1 % bzw. 3,3 % entspricht.
Die Anpassung des Kursziels spiegelt zugleich veränderte Bewertungsannahmen wider. Goldman Sachs verwendet eine Methode, die Bewertung auf Basis des Betriebsgewinns und Bewertung auf Basis des zukünftigen Cashflows zu gleichen Teilen kombiniert; dabei wurde der Bewertungsmultiplikator des Unternehmenswerts im Verhältnis zum EBIT nach US-GAAP von 26x auf 24x gesenkt; die Multiplikatoren und Diskontierungssätze im Teil der Bewertung auf Basis des zukünftigen Cashflows blieben unverändert.
Die langfristige Logik für die Beibehaltung des Kaufratings stützt sich weiterhin auf die Distributions- und Rechenkapazitätsvorteile von Google. Google verfügt über mehrere Produkte mit Milliarden von Nutzern, in denen KI-Fähigkeiten direkt in bestehenden Anwendungen eingesetzt werden können; großskalige Rechenkapazität und kundenspezifische Chips unterstützen sowohl die Produktentwicklung als auch mögliche Effizienzverbesserungen und bedienen die Nachfrage externer Unternehmen.
Goldman Sachs ist der Auffassung, dass der Wert dieser Fähigkeiten möglicherweise noch unterschätzt wird, während sich die KI-Kommerzialisierung von der Infrastrukturebene auf die Plattform- und Anwendungsebene ausweitet. Kurzfristig bleiben jedoch die Widerstandsfähigkeit der Suchumsätze, die Dauer der hohen Investitionen und der Zeitpunkt der Erholung des freien Cashflows die Schlüsselfaktoren für die Bewertung.
Weiterhin kontinuierlich zu bestätigen ist, ob Cloud-Aufträge in Umsatz und Cash-Zuflüsse umgewandelt werden können, ob die KI-Suche eine stabile Werbemonetarisierung entwickeln kann und ob das Wachstum von Investitionsausgaben und Abschreibungen mit der Geschäftsrendite in Einklang gebracht werden kann.
